Переход из Shearson в Drexel стал для Джозефа большим шагом вниз по карьерной лестнице, но он хотел вернуться в инвестиционно-банковскую сферу и мечтал создать мощную фирму, как говорится, на голом месте, увековечив таким образом свое имя. Полностью сознавая масштаб перемен, охвативших Уолл-стрит, Джозеф понимал, что практически все, что так или иначе связано с традиционной системой отношений на финансовых рынках, уязвимо. Однако положение дел, с которым он столкнулся в Drexel, было откровенно незавидным. Отдел корпоративных финансов состоял из 19 человек; Джозеф без промедления уволил семерых. В первом году работы Джозефа премиальный фонд отдела составил всего 15 000 долларов.
Джозеф считал, что нужно полностью пересмотреть культуру фирмы. Вскоре после своего назначения он выступил в роли распорядителя на первом из ставших впоследствии ежегодными торжественном ужине для новых сотрудников в ресторане «Крыша мира», что на последнем этаже одной из башен нью-йоркского Центра международной торговли. Произнося напутственную речь, Джозеф постарался внушить молодым инвестиционным банкирам мысль о необходимости неукоснительного соблюдения законов и профессиональной этики. «Вас ожидают искушения», – предупредил он аудиторию. Он напомнил об ответственности, связанной с доступом к конфиденциальной информации, касающейся бизнес-планов клиентов, размещений акций и облигаций, планов слияния компаний. «Если вы поддадитесь искушению, вас поймают. Я вам это гарантирую. У вас заберут даже шнурки от ботинок. И здесь, в Drexel, вы не задержитесь».
Джозефу не понадобилось много времени, чтобы понять, почему Бёрнхем так стремился познакомить его с Милкеном. Милкен был не просто трейдером. Он, по сути, являлся одним из самых высокооплачиваемых сотрудников фирмы. Начав в 1973 году с капитала в 2 млн. долларов, он неизменно обеспечивал 100 %-ную норму прибыли, зарабатывая для себя и своих людей премиальные фонды, достигавшие 1 млн. долларов в год. И он делал это в сфере, которую Джозеф почти не знал и считал неприглядной, – сфере высокодоходных, не имеющих рейтинга облигаций.
На американском рынке облигации оцениваются двумя гигантскими рейтинговыми агентствами – Moody's и Standard & Poor's, – которые издавна ориентируют инвесторов, стремящихся оценить риск капиталовложений с фиксированным доходом. Оценка таких инвестиций зависит от способности эмитента осуществлять обещанные процентные платежи до наступления срока погашения облигаций, а затем выплачивать основную сумму долга. Имеющие наиболее высокий курс корпоративные облигации ведущих компаний (AT & T, IBM и др.) оцениваются Standard & Poor's как «ААА». Компании с более слабыми балансами или иными проблемами имеют соответственно более низкий рейтинг. Некоторые компании из-за высокой степени риска вообще не получают никакого рейтинга. Процентные ставки корпоративных облигаций изменяются вместе с рыночными ставками казначейских облигаций США и риском эмитента. Таким образом, чем ниже рейтинг облигаций, тем дороже обходится компании привлечение капитала.
В середине семидесятых было не так много облигаций с низким рейтингом или не имевших такового, и инвесторы, вообще говоря, с ними не соприкасались. Крупные инвестиционные банки ими не интересовались; их было слишком сложно продать; они представляли серьезную угрозу репутации фирм и, как правило, отвращали ведущие компании с высокими рейтингами. Высокодоходными обязательствами в большинстве своем являлись некогда высокорейтинговые облигации компаний, курсы которых упали в период кризиса (называемые на жаргоне Уолл-стрит «падшими ангелами»). Милкен чувствовал себя в этом темном «болоте» Уолл-стрит, как рыба в воде.
Милкен родился в калифорнийском городке Энцино, что в долине Сан-Фернандо, к северу от Лос-Анджелеса. В нем проживало довольно много евреев (Милкен, в частности, жил рядом с синагогой), но заметного разделения диаспор по территориальному признаку, как и в других сравнительно молодых городах стремительно застраивавшейся Южной Калифорнии, там не было. В отличие от Джозефа Милкен вырос в комфортабельном доме, где жили представители верхушки среднего класса.
Отец Милкена был бухгалтером. Начиная с 10 лет, Майкл помогал отцу тем, что сортировал чеки, выверял чековые книжки, а позднее заполнял налоговые декларации. С первого же класса он поражал одноклассников способностью выполнять сложные арифметические действия в уме.
Милкен был одним из лучших учеников в Бирмингемской средней школе в окрестностях Ван-Найса, которую закончил в 1964 году. Почти все учащиеся этой школы были белокожими представителями среднего класса. Родители многих из них, в том числе и Милкена, переселились в Калифорнию из промышленных районов Среднего Запада и Востока. Школьники обожали спорт, повально увлекались серфингом, носили пышные прически с напуском, сходили с ума от группы «Бич бойс» и без устали разъезжали по городу на своих авто. Милкен был полон энергии, выделялся своей успеваемостью и жаждал признания однокласников. Он был избран чирлидером[30], что стало прекрасным дополнением к его репутации спортивной звезды. Милкен был активным членом организации школьного самоуправления и был признан путем голосования самым популярным учеником. Он ухаживал за симпатичной и жизнерадостной Лори Энн Хекел, с которой познакомился в седьмом классе на уроке социологии. Среди других его одноклассников были будущая кинозвезда Салли Филд и суперагент Голливуда Майкл Овиц.
Поступление в Калифорнийский университет в Беркли резко изменило жизнь и мироощущение Милкена. В то время это учебное заведение становилось эпицентром пацифизма и контркультуры в студенческой среде. Милкен, привыкший в средней школе к популярности, вдруг превратился в белую ворону. Он был членом преимущественно еврейского студенческого братства[31] «Сигма Альфа Мю», когда студенческие братства были в немилости у однокашников. Он не пил, не курил марихуану, не принимал ЛСД. Он специализировался на экономике управления, а не на более модных социологии и психологии, и очень много занимался. За успехи в учебе его приняли в «Фи Бета Каппа». Свободное от занятий время он посвящал главным образом Лори, которая тоже училась в Беркли. В 1968 году, сразу же по окончании университета, они поженились.
Вскоре Милкен и Лори переехали в Филадельфию, где Майкл поступил в престижную Уортонскую бизнес-школу Пенсильванского университета. В периоды летних каникул он отрабатывал полный, а во время учебы – неполный рабочий день в головном, филадельфийском офисе Drexel Firestone. По окончании школы на все «А» Милкен остался в Drexel и ежедневно ездил из Черри-Хилл, пригорода Филадельфии в штате Нью-Джерси, в манхэттенский офис фирмы. Он казался удивительно наивным в вопросах иерархии на Уолл-стрит, и соображения престижа по большей части не имели для него никакого значения. К таким громким именам в финансовом мире, как, например, Morgan Stanley или Goldman, Sachs, он относился безо всякого пиетета.
Милкена не волновала традиция, согласно которой перспективные выпускники бизнес-школ должны были быть заняты в инвестиционно-банковской сфере или в корпоративных финансах, а не в секторе работы с клиентами и трейдинга. В Drexel Милкен начал с работы в аналитическом отделе, а затем, с согласия начальства, перешел в трейдинговый отдел, где постепенно сосредоточился почти исключительно на ценных бумагах с низким рейтингом или без рейтинга, ставших в итоге его специализацией.
Годами позже в Drexel сложился и культивировался миф о гениальности Милкена, который-де открыл прибыльный потенциал в том, что стало общеизвестным под уничижительным названием «бросовые облигации». Сам же Милкен никогда не скрывал, что исследования, легшие в основу его интереса к низкокачественным облигациям, были проведены другими людьми. Во время учебы в Беркли Милкен прочел выдающийся аналитический труд У. Бреддока Хикмена по низкосортным и безрейтинговым облигациям. Проведя скрупулезный анализ поведения корпоративных облигаций с 1900 по 1943 год, Хикмен доказал, что диверсифицированный долгосрочный портфель низкосортных облигаций дает более высокую норму прибыли при столь же малом уровне риска, нежели сопоставимый портфель облигаций с высоким рейтингом. Изучение поведения облигаций в более поздний период, с 1945 по 1965 год, привело его к тому же заключению.
Позднее, в первых беседах с Джозефом, Милкен, будучи гениальным сейлсменом, постоянно рекламировал свои высокодоходные ценные бумаги. Джозеф был заинтригован; он попросил сделать ему копию или достать экземпляр труда Хикмена. Излагая свою доктрину, Милкен утверждал, что единственной проблемой низкорейтинговых облигаций является недостаток ликвидности. Большинство клиентов Drexel по-прежнему не желало вкладывать свои средства под более высокие проценты, но Милкен начал делать успехи. В ответ на нежелание инвесторов рисковать он тщательно анализировал базисные перспективы эмитентов низкосортных облигаций в стольких направлениях бизнеса, сколько вообще мог охватить. Он поражал Джозефа умением быстро схватывать те аспекты деятельности компаний самого разного профиля, которые помогали оценивать и прогнозировать их способность своевременно выплачивать проценты и основную сумму долга.
Позднее, в первых беседах с Джозефом, Милкен, будучи гениальным сейлсменом, постоянно рекламировал свои высокодоходные ценные бумаги. Джозеф был заинтригован; он попросил сделать ему копию или достать экземпляр труда Хикмена. Излагая свою доктрину, Милкен утверждал, что единственной проблемой низкорейтинговых облигаций является недостаток ликвидности. Большинство клиентов Drexel по-прежнему не желало вкладывать свои средства под более высокие проценты, но Милкен начал делать успехи. В ответ на нежелание инвесторов рисковать он тщательно анализировал базисные перспективы эмитентов низкосортных облигаций в стольких направлениях бизнеса, сколько вообще мог охватить. Он поражал Джозефа умением быстро схватывать те аспекты деятельности компаний самого разного профиля, которые помогали оценивать и прогнозировать их способность своевременно выплачивать проценты и основную сумму долга.
Это был поистине титанический и абсолютно новаторский труд; подобных исследований компаний на Уолл-стрит, где аналитические отделы львиную долю своих изысканий посвящали активно торгуемым ценным бумагам, больше не проводил никто. Всю эту работу Милкен проделывал во время длительных поездок из Черри-Хилл и обратно, возя с собой в портфеле кипы исследовательских отчетов и других материалов. Ссылаясь на результаты исследований, он пытался убедить инвесторов спекулировать высокодоходными ценными бумагами, которые, по его мнению, были бы в любом случае своевременно погашены, вследствие чего являлись недооцененными на текущий момент.
Некоторые объекты исследований Милкена были потенциальными корпоративными клиентами Drexel. Страховые компании, имевшие особенно широкий спектр активов, сильнее других стремились выгодно вложить деньги. Джозеф и Милкен наносили бесчисленные визиты и несли «благую весть» о высоких прибылях. На каждой встрече Милкен вкратце излагал свои доводы: риск на рынке облигаций ничтожно мал, удачно диверсифицированный портфель обеспечит высокую доходность, ликвидность возрастает по мере того, как все больше компаний прислушивается к его, Милкена, идеям, а доходность существенно превысит премию за риск. Это была простая, но впечатляющая проповедь. И она все чаще и чаще срабатывала.
Одним из крупных достижений Милкена на начальном этапе этого, так сказать, пропагандистского тура было привлечение группы богатых финансистов, в основном евреев, которые владели страховыми компаниями. Никто из них не принадлежал к истэблишменту Уолл-стрит. Они не беспокоились из-за дурных ассоциаций, связанных с низкосортными облигациями, и им импонировали новые идеи Милкена. Первыми «новообращенными» стали Сол Стайнберг, Мешулам Риклис и Карл Линднер, причем Линднер, нееврей из Цинциннати, стал у них кем-то вроде духовного отца. Когда их годовая доходность совпала с прогнозами Милкена и даже превысила их, они стали еще более крупными его инвесторами и клиентами Drexel. Что же до самого Милкена, то его, похоже, совсем не тревожило, что КЦББ ведет расследование по делу Линднера, что тот не окончил даже средней школы, что его начала остерегаться общественность Цинциннати и что многие на Уолл-стрит считают его парией. Не волновало его и то, что Стайнберг захватил контроль над Reliance Insurance Co. и пытался, правда, безуспешно, насильственно поглотить гигантский Chemical Bank, что привело в ярость элиту банковского мира и ее союзников – инвестиционных банкиров. Или то обстоятельство, что Риклис начинал как бедный иммигрант из Израиля и разбогател на кинотеатрах и торговле спиртным. Всем им в разное время был дан на Уолл-стрит от ворот поворот, и они никогда не забывали, что Милкен привлек их в качестве клиентов.
К началу 1977 года компания Милкена контролировала целых 25 % рынка высокодоходных ценных бумаг. Это была практически единственная фирма, ведущая активные маркет-мейкерские действия с целью повышения ликвидности рынка[32]. Некоторые другие инвестиционные банки, такие, как Lehman Brothers – лидер рынка высокодоходных облигаций, – гарантировали размещение новых эмиссий и поддерживали рынок ранее выпущенных ценных бумаг, но эти услуги предоставлялись в основном уже существующим клиентам; большинство же фирм не было заинтересовано в активном маркет-мейкерстве.
Таким образом, Милкен фактически создал рынок высокодоходных облигаций. Обладая невероятной памятью, он помнил абсолютно все: кто и какими выпусками владеет, сколько эти владельцы заплатили, доход облигаций до срока погашения и тех, кому еще они нужны. Постепенно клиенты стали настолько доверять его исследованиям и проницательности, что, когда он убеждал их инвестировать в тот или иной выпуск, они это делали. И их совершенно не волновало отсутствие твердых котировок или доходы Милкена – до тех пор, пока они зарабатывали деньги. И никто, кроме Милкена и небольшой группы его коллег, не имел представления о ценовой структуре рынка – в том числе и о все более возраставших спрэдах между покупкой и продажей.
Милкен преуспевал до такой степени отчасти потому, что его рынок был почти полностью нерегулируемым. Операции его отдела за малым исключением ограничивались так называемыми «вторичными предложениями». Их схема была следующей. Например, крупная страховая компания решает сбыть крупный пакет облигаций, приобретенный при первичном размещении; она продает Drexel свой пакет, а Drexel затем распродает его через свою сеть покупателей облигаций. Закон не требует регистрировать подобные операции в КЦББ, и цены, по которым совершаются сделки такого рода, не публикуются. Мир бросовых облигаций был финансовым аналогом начального периода освоения новых земель в Америке: правосудие было на стороне сильных.
Однажды Гэри Уинник, сейлсмен из офиса Drexel в центре города, купил пакет каких-то облигаций Милкена для одного из своих клиентов. Уинник заработал 1/8 пункта[33] на спрэде, то есть на разнице между ценой, заплаченной клиентом, и ценой, назначенной Милкеном. Уинник был взбешен, когда узнал, что спрэд Милкена на самом деле составил 30 пунктов и что Милкен оставил себе 29 и 7/8. Уинник был поражен жадностью Милкена. Ведь они в конце концов были коллегами. Уинник пошел к начальнику Милкена Кантору и пожаловался. Но Кантор ничего не предпринял. Уже к 1976 году Уинник пришел к выводу, что Милкен приносит всем слишком много денег, чтобы его можно было наказать.
Для Милкена сделка такого рода была лишь одной из разновидностей торговли, и он считал, что чем больше одна сторона сделки может выжать из другой, тем лучше. На протяжении многих последующих лет коллеги Милкена по операционному залу изумленно наблюдали за тем удовольствием, если не ликованием, которое выказывал их босс, отторговывая одну или более дополнительных долей пункта то у одного, то у другого ни о чем не подозревающего трейдера. Извлекать столь быстрые прибыли из торговли ценными бумагами позволяет только бóльшая осведомленность. Редко кому удавалось получить преимущество над Милкеном, потому что он играл на бирже лишь с большей осведомленностью; если же кто-то и брал над ним верх, то он изо всех сил пытался взять такого человека на работу. Так, например, когда Уоррен Трепп, ведущий трейдер по ценным бумагам с фиксированным доходом в Dean Witter, играл на понижение облигаций одного инвестиционного траста, занимающегося недвижимостью, один из людей Милкена играл на повышение. Цены на эти облигации сильно упали, что причинило серьезные убытки Милкену и принесло большую прибыль Треппу. Милкен велел своим людям узнать имя трейдера Dean Witter, а затем переманил его в Drexel. Трепп стал ведущим трейдером Милкена.
Одновременно с бизнесом Милкена развивался, пусть и не столь динамично, отдел Джозефа. Джозеф быстро принял меры для качественного улучшения инвестиционно-банковского направления в Drexel, наняв нескольких человек, которых он в свое время набрал в Shearson; среди них были Джон Киссик, Герберт Бэчелор, Фред Маккарти, Джон Сорт и Дэвид Кей, которого он поставил во главе вновь созданного отдела слияний и поглощений. Он также взял на работу упитанного, самонадеянного и своевольного Леона Блэка, недавно окончившего Гарвардскую школу бизнеса. Пока Леон учился в бизнес-школе, его отец, глава United Brands, оказался вовлеченным в один скандал и покончил с собой, выпрыгнув из окна своего кабинета.
Пытаясь обеспечить Drexel преимущество в сфере инвестиционно-банковского бизнеса, Джозеф решил взяться за некоторые развивающиеся отрасли промышленности и мелкие компании, которыми пренебрегали крупные инвестиционные банки. Drexel начала исследовать акции, котируемые на внебиржевом рынке, хотя эти исследования и не приносили фирме немедленной прибыли. Группа Джозефа заключила такое количество сделок, что к 1977 году премиальный фонд отдела корпоративных финансов достиг 1 млн. долларов.
В том же году Джозеф позвонил Милкену и сообщил, что клиенту, Texas International, необходимо привлечь капитал, но их заемные средства сильно превышают собственные, поэтому они навряд ли получат инвестиционный рейтинг. Он спросил, может ли Drexel осуществить публичную эмиссию высокодоходных ценных бумаг под собственную гарантию на размещение и сбыть их частным инвесторам – иными словами, осуществить первичную эмиссию, а не вторичное размещение, на которых специализируется Drexel?