Но зато и падение, раз начавшись, было стремительным. В пятницу, 21 августа 1998 года, за один день LTCM потерял 550 миллионов долларов. За четыре месяца того года LTCM утратил половину своей стоимости, потеряв 4,6 миллиардов долларов инвесторского капитала. 2 сентября, оправившись от потрясения, Джон Меривезер написал письмо инвесторам, в котором просил их о чрезвычайном капитале, необходимом для выведения фонда из трудной ситуации. Новости о письме быстро разлетелись по Уолл-Стрит. Упомянутая в этом письме сумма была настолько внушительной, что Федеральный резервный банк Нью-Йорка, как только до него дошли новости, удостоил фонд своим визитом. 20 сентября Питер Фишер, исполнительный вице-президент нью-йоркского Федерального резервного банка, с несколькими своими коллегами из Федерального резервного банка США и с группой банкиров из Goldman Sachs и JP Morgan появились в офисе фонда в Нью-Хейвене. Они пришли с проверкой бухгалтерской отчетности. Обнаруженное ими казалось совершенно невероятным.
Модель, используемая LTCM, в финансовом мире была известна как модель «относительных ставок». Понятие «относительные» в данном случае указывало на факт участия двух почти идентичных активов. Понятие «ставки» использовалось в качестве исходной посылки, указывающей на то, что цены в конечном итоге сравняются и тем самым гарантируют прибыль держателю более дешевых активов. В теории, так и должно происходить в долгосрочной перспективе, что в финансовом мире означает примерно каждые семь лет. Однако история показывает, что рынки обрушиваются, в среднем, где-то раз в десятилетие. И когда рынки рушатся, становится совершенно неважным, какие на этих рынках существовали относительные позиции. Падают все активы.
Неприятности у LTCM начались еще в мае 1998 года, когда азиатский финансовый кризис подстегнул продажи на американских и европейских рынках фондовых акций. К августу, после того, как правительство России, ослабленной политической нестабильностью и постоянно дешевеющей нефтью, объявило о дефолте, зараза распространилась и на рынок облигаций. Но вместо того, чтобы подстроиться под эти долгосрочные тренды, умники в LTCM сделали ставку на свое умение перехитрить рынок. Вместо очистки инвестиций фонда от неликвида, они его удвоили и забили «под завязку» заемными средствами. Этот ход оказался весьма опрометчивым: к моменту прибытия Фишера со своей опергруппой в сентябре 1998 года долг фонда LTCM превышал его капитальную базу в тридцать раз. Ему требовалось нечто большее, чем чрезвычайный капитал. Ему требовалась «инъекция» наличности размером с ВВП небольшой страны.
Урок LTCM заключался в том, что его боссы выбрали в качестве фокуса не ту систему. Реагируя на текущие события, они совсем упустили из виду долгосрочные процессы. Руководители LTCM были настолько уверены в своей способности обвести историю вокруг пальца, что они недостаточно испытали на прочность свои финансовые инструменты. Как считает Нил Фергюсон, британский историк экономики, если бы они перед запуском своих моделей включили в них данные хотя бы одного десятилетия, они бы обнаружили слабые звенья своей стратегии. Но они не извлекли уроков из истории. «Если бы мне довелось жить во времена Великой Депрессии, говорил позже Меривезер, мне было бы легче разобраться в происходящих событиях».
1.
В чем же именно заключалась ошибка, допущенная сотрудниками LTCM? Игнорирование будущего старо как мир, и вряд ли их можно винить в этом. Нельзя попрекнуть и выводы, полученные ими на основе данных, мерцавших на экранах их компьютеров. Исходя из того, что они знали о схождении цен на активы, имело смысл держаться их инвестиционной стратегии.
Ошибка в рассуждениях была допущена в самом начале процесса инвестирования. Пошла она от данных, которые они отобрали для загрузки в систему и на которые полагались при принятии решений. Фокусируясь лишь на небольшом историческом отрезке и внедряя его в свою модель, ее разработчики учитывали только краткосрочные аномалии, но игнорировали при этом долгосрочные тенденции. Ошибка фонда «Долгосрочное управление капиталом» заключалась в том, что, по иронии судьбы, фонд упустил из виду долгосрочную перспективу.
Ничего нет особо забавного в таком «анекдоте», что и люди с Уолл-Стрит могут в своих рассуждениях быть «близорукими». Хорошо, правда, когда этот анекдот не про меня. Но что еще более интересно и поистине знаково во всей этой истории с LTCM, что в ловушку краткосрочного планирования попали именно эти люди. Рационально мыслящие, хорошо образованные, умные люди, нанятые на работу как раз за свои способности избегать подобных потерь. Легче всего можно было бы предположить, что они поддались жадности и страсти к большим деньгам, но это очевидно не так.
Ничего нет особо забавного в таком «анекдоте», что и люди с Уолл-Стрит могут в своих рассуждениях быть «близорукими». Хорошо, правда, когда этот анекдот не про меня. Но что еще более интересно и поистине знаково во всей этой истории с LTCM, что в ловушку краткосрочного планирования попали именно эти люди. Рационально мыслящие, хорошо образованные, умные люди, нанятые на работу как раз за свои способности избегать подобных потерь. Легче всего можно было бы предположить, что они поддались жадности и страсти к большим деньгам, но это очевидно не так.
Майкл Льюис в своей статье, вышедшей в New York Times в 1999 году, отмечал, что самой распространенной формой потребительской активности среди «молодых профессоров» LTCM было реинвестирование своих бонусов в улучшение своей модели. Другими словами, высшей наградой для них была точность их интеллектуальных опытов. Это были одни из самых консервативных экономистов и ученых своего времени. И у них было все необходимое для принятия правильных решений. «Когда им задавали простой вопрос, писал Льюис, то прежде чем ответить, они обдумывали его восемь месяцев, и их ответ всегда был настолько сложен, что все сразу начинали сожалеть, что вообще спросили». И хотя сами они в определенной степени были эмоционально уязвимы и не чужды чисто человеческих ошибок, их модели были спроектированы так, чтобы всего этого успешно избежать. И требует некоторого прояснения, почему же на деле они свои задачи с треском провалили. Чтобы решить эту головоломку, давайте совершим путешествие во времени отправимся на 50 лет назад.
В 1950-е годы, пытаясь понять логику принятия людьми решений, и таких простых, как покупка еды в супермаркете, и таких сложных, как покупка акций на фондовой бирже, экономисты пользовались моделью, получившей название «голубиной задачи». Это был эксперимент с голубем, предполагавший ряд поощрений и наказаний. Когда голубь правильно выполнял задание, его поощряли кормом. Когда же он выполнял задание неверно, он получал удар электрическим током. Заключение, сделанное на основе голубиного ребуса, состояло в том, что голуби стремились оптимизировать результаты, реагируя на метод кнута и пряника. Они старались максимизировать приобретения и минимизировать свои потери. Иными словами, голубь показал себя совершенно разумным существом.
Во время «холодной войны» растянувшейся на всю вторую половину ХХ века, ключевым политическим лейтмотивом стал вопрос эффективной организации человеческого общества. Вопрос был прост. Подобны ли люди голубям? Следует ли считать, что люди рациональны и способны оптимально распоряжаться своими ресурсами в условиях рыночной экономики? Или все же безопаснее в вопросах производства и распределения полагаться на патерналистское государство?
Так каков же ответ? В значительной степени люди все же рациональны. Как бы невероятно это ни звучало, но общество, управляемое системой поощрений и наказаний, в конце концов пришло к более справедливому распределению ресурсов, нежели социалистическое общество под началом благодушного диктата. Поскольку люди существа рациональные, они вполне способны делать выбор в условиях рынка, оптимизирующий их социальные выгоды, будь то поиск подходящего партнера для брака или покупка модной одежды. В конечном итоге, практически каждый улучшает свою жизнь.
Но тут есть небольшая ловушка. В суждении, уподобляющем людей голубям, не учитывается возможность возникновения случайных и труднопрогнозируемых моментов, когда люди рассуждают из рук вон плохо. Если люди такие умные, то отчего же их суждения порой столь глупы? Если люди всегда совершают оптимальный выбор, то почему уровень разводов столь высок? Если свой выбор мы всегда совершаем в своих интересах, то почему же у некоторых людей столь ужасный вкус в одежде? Пример с LTCM из этой же серии. Потеря 4,6 миллиардов долларов за четыре месяца не входит ни в чьи интересы, и все же, когда дело касается подобных ошибок, история имеет тенденцию повторяться. Ясно, что что-то здесь не так.
Самым простым способом разрешения возникшего противоречия было бы объявить исходное положение ложным: люди, на самом деле, существа иррациональные. Лучший вариант решения был дан Гербом Саймоном, экономистом из университета Карнеги-Меллона. Саймон посвятил свою профессиональную жизнь разрешению головоломки: отчего люди, будучи, в принципе, существами рациональными, время от времени принимают решения, идущие вразрез с их долгосрочными интересами. Современник легендарных апологетов свободного рынка Милтона Фридмана и Гари Беккера, Саймон посвятил свою нобелевскую лекцию, прочитанную им в 1978 году, объяснению того, почему их теория рационального выбора не дает исчерпывающего объяснения реальности. Как и голубиный ребус, теория рационального выбора исходила из тезиса, что люди прекрасно и без посторонней помощи справляются с задачей определения своих наилучших интересов. Следствием подобного подхода будет следующая мысль: от того, что люди действуют в своих лучших интересах, выигрывает общество в целом. Идея Саймона заключалась в том, что мир все же устроен несколько более сложно.