В-третьих, деньги часто вызывают конфликты между людьми. В своих книгах о судебных спорах Дебора Таннен (Deborah Tannen, 1997) и Элизабет Мэпстоун (Elisabeth Mapstone, 1998) показывают, что треть всех споров касается денежных вопросов. Партнеры обвиняют друг друга в безответственности и иррациональности в отношении финансов.
В-четвертых, оказывается нам трудно анализировать свое собственное отношение к риску, а это отношение зависит от личности и прошлого опыта. Исследования также показывают, что наше отношение к вещам и поведение зависят от того, что психологи называют «локус контроля».
Рациональный экономический человек не подвержен колебаниям, резким взлетам и падениям настроения, капризам и предчувствиям. Он способен с идеальной точностью просчитывать и принимать решения о расходах, инвестициях и степени риска. Коэффициенты риска/выгоды впитаны им с молоком матери. Однако, я считаю, что рациональный экономический человек является плодом фантазий.
По словам Эндрю Смитерса (Andrew Smithers) из Smithers & Co., снабжающего экономическими данными инвестиционные фонды, даже профессионалы фондового рынка считают трудным делом точно оценить степень рискованности собственных решений. Как сказал мне Смитерс, «В Сити все крутится на деньги других людей». И это влияет на то, как люди видят риск и обходятся с ним.
Самый первый пример инвестиционного совета можно найти в Талмуде. Раввины – а они являлись толкователями слова Господня – рекомендовали людям держать треть капитала в товарах, треть – в недвижимости, и треть – в наличных. Наверное, Господь дал правильный совет. И уж точно гораздо более правильный, чем советы многих земных консультантов по инвестициям.
Смитерс также считает, что эксперты по инвестициям испытывают давление со стороны своих собратьев по бизнесу. Если все ваши конкуренты вкладывают деньги в индексные фонды (инвестирующие только в акции 100 крупнейших компаний Лондонской фондовой биржи, из которых складывается расчетная база индекса FT-SE или Footsie 100), вам потребуется большая отвага, чтобы решиться действовать иначе, даже если вы подозреваете, что действия остальных не вполне рациональны.
Проблема усугубляется еще больше объемом информации, которую инвесторам необходимо проанализировать. Сегодняшний трейдер имеет доступ к компьютерным системам, дающим возможность открывать на дисплее 28 отдельных окон, позволяющих в реальном времени просматривать котировки акций на биржах всего мира. Мировой рынок никогда не спит. Финансовых рынков становится все больше, и на них торгуется все больше акций, облигаций, опционов, конвертируемых облигаций, производных финансовых инструментов, серебра, золота, беспозвоночных, варрантов, товаров, «бросовых» облигаций и фьючерсов на индексы. В результате мы имеем информационную перегрузку.
Информационная перегрузка изучалась с помощью экспериментов. (Вы только что стали жертвой одного из них, если не замотали в удивлении головой, прочитав слово «беспозвоночные» в приведенном выше списке. Биржи, торгующей насекомыми, пока нет, однако, дайте профессионалам из Сити немного времени. Хотите купить фьючерсы на муравьев? Нет проблем). В классическом эксперименте по информационной перегрузке испытуемый сидит перед множеством экранов и должен отслеживать начало вторжения «красных» и начало вторжения «синих». По мере увеличения количества отслеживаемых вводных субъекты начинают испытывать стресс и совершают ошибки, которых в обычных условиях они не делают. Они пропускают начало вторжения «синих». В наши дни трейдеры и эксперты по инвестициям вынуждены, подобно тем испытуемым, непрерывно отслеживать постоянно меняющуюся ситуацию на рынке.
Одной из форм этой информации являются показатели динамики отдельных бумаг, секторов рынка и индексов, позволяющие инвесторам сравнивать их друг с другом. Критики всегда жаловались на очень сжатые временные рамки, которыми оперирует Сити. А теперь обильный поток информации делает эти временные рамки еще более сжатыми. Многие из тех, у кого я брал интервью для этой книги, говорили о «временном горизонте», звучавшем как термин из телесериала Star Trek («Стар Трек»). Индекс Footsie изменяется каждую минуту, и поэтому ваши действия по управлению финансами можно тоже оценивать поминутно. То, что предшествовавшие шесть месяцев были для вас успешными, не имеет никакого значения. Но если 7 июля в 13 часов 12 минут ваши действия окажутся на 1,7% хуже динамики конкретного индекса, у вас возникнут проблемы.
Одним из старейших законов психологии является закон Йеркса-Додсона. Основанный на работе Роберта Йеркса (Robert Yerkes) и Дж. Д. Додсона (J.D. Dodson), закон гласит, что качество деятельности субъектов возрастает по мере увеличения интенсивности мотивации под некоторым давлением, испытываемым субъектом в ходе различных экспериментов. Однако, слишком большое давление приводит к снижению успешности деятельности субъекта. Целая серия исследований, таких как работа Кана (Kahn) и Купера (Cooper) Stress in the Dealing Room (1993) («Стресс в дилинговом зале»), позволяет сделать вывод о том, что профессионалы Сити испытывают огромные нагрузки, и эти нагрузки становятся все сильнее, поскольку изменения на финансовых рынках в наши дни происходят очень быстро.
По вопросу реакции работников на изменяющиеся условия труда литературы очень много. А Сити до «Большого Рывка» 1986 года было одним из наиболее консервативных трудовых сообществ. Но с тех пор изменение условий происходило очень быстро. Крупные компании, такие как IBM, тратили огромные деньги на переподготовку персонала и выработку у сотрудников правильной реакции на изменения, поскольку изменения вызывают у людей тревогу. Однако, похоже, лишь немногие финансовые фирмы вложили деньги в подобные программы.
Одним из вопросов, вызывающих беспокойство у профессионалов Сити, о котором, однако, они редко говорят вслух, является опасение, что инвесторам вскоре не будут нужны их профессиональные навыки, и инвесторы не захотят больше платить им комиссионные в основном из-за того, что исследования показывают очень низкий уровень надежности прогнозов брокеров и аналитиков относительно дальнейшего направления движения рынка. Интернет тоже вносит перемены в инвестиционный бизнес. Американская брокерская фирма Charles Schwab, через которую проводятся биржевые сделки, утверждает, что 75% из них осуществляется через Интернет. Клиенты больше не звонят брокеру по телефону. Все поручения идут с дисплея на дисплей.
После ознакомления с последними номерами ведущих академических изданий в области финансов, таких как Journal of Portfolio Management («Журнал портфельного менеджмента»), Financial Analysts Journal («Журнал финансового аналитика») и Journal of Finance («Финансовый журнал»), становится ясно, что вопросам изучения результатов деятельности аналитиков стало уделяться гораздо больше внимания, чем когда-либо прежде. Уильям Кэбот (William Cabot), управляющий одного из ведущих американских фондов, написал в Журнале финансового аналитика (Cabot, 1998), что «многие, если не все менеджеры расстраиваются из-за того, что не могут переигрывать его (рынок) на более-менее долгосрочной основе». Кэбот признал, что, как и все остальные, «испытывает нервозность и беспокойство» из-за плохих результатов своего фонда в сравнении с итоговыми результатами рынка. Он также рассказал о некоторых трюках, используемых брокерами и фондами для приукрашивания отчетности.
Печальная сага о фонде Equitable Life показывает, куда могут зайти менеджеры пенсионных фондов в попытке привлечь новых клиентов. В 1970-х и 1980-х годах, когда уровень инфляции был высоким, фонд Equitable Life гарантировал новым вкладчикам высокие размеры ежегодных выплат. В результате в конце 2000 года компания прекратила принимать новых клиентов после постановления палаты лордов о том, что Equitable не имеет права отказываться от исполнения гарантий, данных 90000 инвесторов. Снизившаяся инфляция сделала исполнение выданных гарантий очень дорогостоящим делом.
Индивидуальные инвесторы также вынуждены приспосабливаться к происходящим на рынке изменениям. Как мы увидим далее, отношения индивидуальных инвесторов изучались поразительно мало. Гораздо больше изучалось, почему люди покупают жидкие моющие средства, чем вопрос, почему они покупают акции. Самые масштабные из проведенных опросов, результаты которых были опубликованы, во время которых людям задавался вопрос о мотивах инвестирования в акции, охватывали около 500 человек, поэтому по ним несколько затруднительно делать конкретные выводы. В этой книге я полагаюсь не только на эти опросы, но и на интервью, которые я брал, чтобы установить некоторые факты.
Приключение с акциями Poseidon
Я никогда не был последовательным инвестором, но фондовым рынком после окончания университета интересовался постоянно. В возрасте 22 лет я сделал первую крупную инвестицию. В то время меня нанял Джеймс Мэйсон для написания сценария к фильму по роману Джейн Эйр. Я получил сказочный по тем временам гонорар в 1000 фунтов стерлингов и решил вложить часть этих денег в акции. Я инвестировал средства в компанию под названием Poseidon, которая нашла в Австралии золото. Все это так меня возбуждало, что я часто покупал в один день по три выпуска Evening Standard, чтобы следить за движениями котировок акций. Я до сих пор помню то легкое возбуждение от удовольствия, когда цена шла вверх. Нет необходимости говорить, что при подсчете барышей я не вычитал из них расходов на бесчисленные выпуски Evening Standard.
Через несколько месяцев я продал эти акции и получил приличную прибыль, которую потратил на оплату части взноса за мою первую квартиру. Я был несколько расстроен необходимостью продать акции, потому что появлялись сообщения, что Poseidon скоро найдет золото, и ее акции взлетят вверх. Но я только что женился, нам было нужно где-то жить, и моя тогдашняя жена Эйлин настояла на продаже.
Мне повезло. Или Эйлин оказалась прозорливой. Вскоре после того, как я продал акции, правда о Poseidon выплыла наружу. Ее рудники оказались не золотыми россыпями, а большой черной дырой в австралийских горах. Если бы я подождал еще несколько недель, то потерял бы большую часть денег, заработанных на сценарии по Джейн Эйр. До окончания и после окончания университета я также помогал в работе своему отцу, покойному доктору Бенджамину Кохену, который по профессии был кризис-менеджером. Поэтому я не понаслышке знаю, как поступают инвесторы в ситуациях сильного стресса, когда теряют свои деньги.
В этой книге я не даю советов по распоряжению семейным бюджетом и рекомендаций по покупке определенных акций. Вместо этого я пытаюсь аргументировать, что для понимания рыночного механизма и получения максимальной отдачи от имеющихся у нас возможностей необходимо понимать относящуюся к этой сфере психологию. Комментаторы стремятся отбарабанить лишь одну точку зрения, что в психологии фондового рынка доминируют алчность, страх и стадный инстинкт. Я попытаюсь проанализировать эту точку зрения и доказать, что данное психологическое исследование может пролить свет на ряд важных и специфических вопросов, относящихся к финансовым рынкам, а именно такие вопросы, как эти:
– Насколько эмоциональны инвесторы, и как это сказывается на их суждениях?
– Как работают механизмы алчности, страха и паники? Все ли подвержены им в одинаковой мере и одинаковым образом?
– Вызывают ли акции эмоциональные ассоциации, и если вызывают, как влияют эти ассоциации на стоимость акций? В Главе 9 я развиваю понятия «мокрых» (эмоционально нагруженных) и «сухих» (эмоционально нейтральных) акций и предлагаю интересные различия в их поведении.
– Почему аналитики часто игнорируют ключевые фрагменты информации?
– Почему инвесторам и даже профессиональным брокерам так трудно продавать акции, даже когда они знают, что надо продавать?
– Что влияет на наше отношение к риску? Почему один человек считает определенный риск сумасшедшим, а другому он представляется хорошим вариантом для сделки?
– Как строится работа брокеров и дилеров – людей, принимающих за нас финансовые решения?
– Какое влияние на процесс принятия решений оказывает стрессовая и конкурентная обстановка, в которой они работают? Ваши деньги находятся в их руках. Насколько от этого изменяются ваши шансы на получение прибыли?
Психология финансовых рынков нашла подробное освещение лишь в нескольких книгах, опубликованных в Великобритании. В
Америке в этой области работы было проделано побольше, но подавляющее большинство публикаций по вопросам инвестирования основано на бухгалтерских принципах. Бенджамин Грэм (Benjamin Graham), являвшийся одним из великих гуру, начиная с 1940-х и далее, и сейчас занимает ведущие позиции. И он рекомендовал искать акции со скрытым потенциалом. Уоррен Баффетт (Warren Buffett), считающийся величайшим инвестором в мире, во многом является его последователем. На некоторых американских гуру в области инвестирования, таких как Том Бассо (Tom Basso), психология оказывала большее влияние, но в большинстве своих работ Бассо предлагает инвесторам упрощенный подход к их психологии. Например, он предупреждает об опасностях, которые возникают, если вы позволяете своему «эго» мешать вашим инвестициям.
Подведение итогов или вопрос «апостериорной самонадеянности»
Большинство аналитиков рынка до сих пор считают, что психология мало что может предложить инвесторам. Изучение таких журналов, как Journal of Portfolio Management («Журнал портфельного менеджмента»), Journal of Finance («Финансовый журнал»), Journal of Financial Markets («Журнал финансовых рынков») и Financial Analysts Journal («Журнал финансового аналитика»), за последние пять лет показывает, что исследований механизма работы рынка было проведено бесчисленное множество.
Однако, лишь незначительное количество исследований было посвящено изучению поведения людей при инвестировании. Я обрадовался, когда нашел статью об агрессивном инвестировании в Journal of International Financial Markets («Журнал международных финансовых рынков»). В этой статье Бенос (Benos, 1999) написал следующее: «Мы изучаем экстремальные формы апостериорной самонадеянности, когда некоторые инвесторы при нейтральном риске переоценивают точность имеющейся у них конфиденциальной информации». Далее Бенос описывает, как «безоглядная приверженность агрессивному трейдингу» влияла на их биржевые операции.
Однако, когда я прочитал о его методологии, то стало ясно, что он не разговаривал ни с одним инвестором. У него не было ни одного субъекта, пострадавшего от проблем, обозначенных таким восхитительным названием – «апостериорная самонадеянность». Работа Беноса была целиком выстроена на моделировании на основе его собственных представлений, о том, какой может быть цепочка размышлений самоуверенного инвестора.