Обман стал образом жизни в Enron. Газета Wall Street Journal писала, что высшие руководители компании Кен Лэй и Джефф Скиллинг лично организовали фальшивый торговый сайт, чтобы произвести впечатление на аналитиков Уолл-стрит. Для этого закупили самое современное оборудование и распределили между сотрудниками роли участников торговых сделок. Вся деятельность компании строилась в соответствии с хитроумно разработанным сценарием. В 2006 году Лэй и Скиллинг были осуждены по обвинению в заговоре с целью мошенничества. Сломленный Кен Лэй умер в том же году.
Один из служащих, который в результате банкротства Enron потерял и работу, и все сбережения, основал свою фирму, которая через интернет предлагала на продажу майки с надписью: «Enron выгнала меня на улицу».
Однако Enron была лишь одной из многих компаний, искажавших свою финансовую отчетность с целью обмана ничего не подозревавших инвесторов. Многие телекоммуникационные компании завышали свои доходы, предоставляя услуги оптико-волоконной связи по раздутым ценам. Компания WorldCom признала, что завысила свои прибыли на 7 миллиардов долларов, проводя в учете обычные расходы как капитальные инвестиции, которые не вычитались из доходов при подведении баланса. Во многих случаях в этих аферах были замешаны первые лица компаний.
Все эти скандалы поколебали доверие инвесторов и к самим компаниям, и к контролю над ними со стороны советов директоров, аудиторов и финансового сообщества. Они стали причиной ряда реформ, которые призваны сгладить конфликты интересов между менеджерами, аудиторами, руководством компаний и биржевыми аналитиками.
Должны ли мы были предвидеть опасность?
Оставив в стороне случаи явного мошенничества, следует признать: да, мы обязаны были предвидеть, что вложение денег в новые технологии зачастую представляет опасность для инвестора. В 1850-е годы было широко распространено мнение, что железные дороги резко повысят эффективность путей сообщения и коммерции. Так оно и произошло в действительности, но это повышение никак не оправдывало цен на акции железнодорожных компаний, которые поднялись до заоблачных высот, прежде чем рухнули в августе 1857 года. Столетием позже самолетостроительные и телевизионные компании преобразовали нашу страну, но многие из первых инвесторов в эти отрасли потеряли последнюю рубашку. Основным критерием при вложении денег должно быть не то, как новая отрасль повлияет на наше общество и какие у нее перспективы роста, а то, способна ли она приносить стабильную прибыль.
История учит нас тому, что любые рынки повинуются законам тяготения. Мой личный опыт подсказывает, что постоянно проигрывают на рынке те, кто не способен устоять перед искушением очередной «тюльпанной лихорадки». Заработать деньги на бирже нетрудно. Как мы увидим позже, инвесторы, которые покупают и держат у себя широкий спектр акций, в результате имеют достаточно большой и стабильный доход на длительную перспективу. Однако порой трудно бывает удержаться от искушения выбросить деньги на какую-нибудь спекулятивную акцию, сулящую быстрое обогащение.
В подобных историях можно найти немало виновников. Это и недобросовестные предприниматели, выносящие на биржевые торги всякий хлам, и биржевые аналитики, рекомендующие покупать заведомо негодные акции, и руководство фирм, «творчески» подходящее к финансовой отчетности для искусственного завышения своей прибыли. Но главной причиной возникновения «пузырей» всегда является неистребимая алчность инвесторов, готовых клюнуть на любую сомнительную схему с целью быстрого обогащения.
И этой истории нет конца. У меня есть друг, который вложил свои скромные сбережения в казначейские обязательства, недвижимость и акции «голубых фишек», тем самым обеспечив себе стабильный доход. Однако душа его не находила покоя. За коктейлем он постоянно сталкивался с людьми, рассказывавшими ему о том, как утроились в цене акции интернет-компаний и удвоились акции телекоммуникационных фирм. Ему тоже не терпелось в этом поучаствовать. На глаза ему попались акции компании Boo.com, занимавшейся розничными поставками эксклюзивной одежды через интернет, причем без всяких скидок. Одежда была такой дорогой, что мало кто мог себе ее позволить. Однако мой друг прочитал в Time статью, где было написано о том, что покупки через интернет совершаются быстрее, дешевле и надежнее, что престижная компания JP Morgan вложила в эту фирму миллионы, а журнал Fortune назвал ее одной из лучших компаний 1999 года.
Мой друг попался на крючок и поспешил купить акции этой компании. Прежде чем обанкротиться, компания за два года умудрилась потратить 135 миллионов долларов. Один из ее соучредителей, отвечая на обвинения в излишнем расточительстве, заявил: «Я всего три раза летал на „Конкорде“, и то это были специальные предложения со скидкой». Конечно же, мой друг купил акции, когда цены на них были на самом пике. В результате, когда фирма обанкротилась, он потерял все свои сбережения. Умение избегать таких роковых ошибок – самый главный фактор, позволяющий сохранить и приумножить свой капитал. Этот урок совершенно очевиден, но почему-то он постоянно игнорируется.
Бум и обвал на американском рынке недвижимости в начале 2000-х годов
Хотя «пузырь» интернет-компаний был, возможно, самым масштабным на американском фондовом рынке, история с ценами на жилые дома, происшедшая в начале нового тысячелетия, оказалась самой значительной на рынке недвижимости за всю историю США. Более того, этот бум и последующий коллапс цен оказали на среднестатистического американца намного большее влияние, чем любые пертурбации на бирже. Дома, предназначенные для одной семьи, являются самым крупным активом в портфелях рядовых инвесторов, поэтому падение цен на них немедленно сказывается на благосостоянии семьи. Дефляция «пузыря» недвижимости едва не обрушила финансовую систему США (а заодно и всего мира) и стала причиной острой и болезненной глобальной рецессии. Чтобы понять, как формировался этот «пузырь» и почему он причинил такой далеко идущий ущерб, необходимо разобраться в фундаментальных изменениях, происшедших в банковской и финансовой системах.
В анекдоте, который я хочу вам рассказать, идет речь о женщине средних лет, перенесшей серьезный сердечный приступ. Лежа в приемном отделении больницы, она переживает клиническую смерть и предстает перед Богом. «Неужели это все? – спрашивает она. – Я умерла?» Бог заверяет ее, что она останется в живых и проживет еще тридцать лет. И действительно, она выживает, ей устанавливают стенты, расширяющие артерии, и болезнь отступает. И тогда женщина говорит себе: «Раз уж мне осталось жить еще тридцать лет, то надо воспользоваться этим в полной мере». Поскольку она все равно находится в больнице, то решает воспользоваться услугами пластической хирургии. После операции она выглядит просто великолепно. Легкой походкой женщина выходит за двери больницы, и ее тут же сбивает автомобиль скорой помощи. Попав в рай, она снова встречается с Богом и спрашивает: «В чем дело? Я ведь была уверена, что мне жить еще тридцать лет». «Ужасно сожалею, мадам, – отвечает Бог. – Я вас просто не узнал».
Новая банковская система
Если бы какой-нибудь финансист после 30-летнего сна вдруг очнулся в начале 2000-х годов, то существующая финансовая система показалась бы ему совершенно неузнаваемой. При старой системе, которая руководствовалась принципом «что сам создал, с тем и живи», банк выдавал ипотечный (или деловой, или потребительский) кредит и это было исключительно его заботой вплоть до момента выплаты. В конце концов, если бы заемщик оказался неплатежеспособным, то с клерка, который выдал кредит, спросили бы со всей строгостью. В такой обстановке от человека, обращавшегося за кредитом, требовали залог и документы, которые подтверждали бы его платежеспособность.
В начале 2000-х годов банковская система претерпела кардинальные изменения и стала руководствоваться другим принципом: «отдай на сторону то, что создал». Банки (и крупные специализированные ипотечные компании), как и раньше, выдавали кредиты на покупку жилья, но буквально в течение нескольких дней перепродавали возникшую задолженность инвестиционному банку. Инвестиционный банк собирал пакет из нескольких таких задолженностей и выпускал на его основе ипотечную ценную бумагу – деривативное долговое обязательство, в качестве гарантии которого выступал залоговый договор на недвижимость. Такая взаимно обеспеченная ценная бумага даже давала доход, который складывался из поступлений от выплаты процентов по кредиту и основного долга.
Чтобы еще больше осложнить ситуацию, это долговое обязательство не привязывалось напрямую к какому-то конкретному договору залога. Его делили на несколько траншей, каждый из которых имел свой приоритет платежей и зависящий от него рейтинг. Все это называлось финансовым инжинирингом. Даже если лежащий в основе всего договор залога не отличался надежностью, рейтинговые агентства с готовностью присваивали этим долговым обязательствам высший рейтинг – ААА. Такую систему правильнее было бы назвать финансовой алхимией. Такая же алхимия наблюдалась и в отношении других долговых обязательств, в основе которых лежали задолженности по кредитным картам и по кредитам на покупку автомобилей. Затем эти деривативные ценные бумаги продавались по всему миру.
Дальше – больше. На основе деривативов, возникших из долговых ипотечных обязательств, создавались деривативы второго порядка – кредитные дефолтные свопы, которые должны были играть роль своего рода страховых полисов в случае неплатежей по кредитам. Если вкратце, то свопы позволяли обеим сторонам сделки (контрагентам) делать ставки на выполнение или невыполнение долговых обязательств. Например, если у меня на руках долговое обязательство, выпущенное General Electric, и я начинаю беспокоиться по поводу кредитоспособности этой компании, то у меня есть возможность купить страховой полис, скажем компании AIG (крупнейшего эмитента дефолтных свопов), и получить по нему возмещение убытков, если GE окажется неплатежеспособной. Вся проблема в том, что у страховых компаний типа AIG не хватило бы денежных резервов для выплаты всех компенсаций, если бы вдруг что-то пошло не так. Любой человек, независимо от страны проживания, мог купить такую страховку, даже не имея на руках долгового обязательства. В конечном итоге общая сумма кредитных дефолтных свопов порой в десять раз превышала стоимость лежащих в их основе долговых обязательств. Ситуация, в которой деривативы во много раз превосходили по стоимости базовые ценные бумаги, являлась главной отличительной чертой новой финансовой системы, которая из-за этого становилась намного более рискованной.
Размывание стандартов кредитования
Завершая описание этой опасной картины, упомянем еще и созданные финансистами так называемые структурированные инвестиционные продукты (СИП), благодаря которым деривативные ценные бумаги можно было не отражать в своей финансовой отчетности. Под такую структурированную ценную бумагу можно было взять в долг деньги, необходимые для покупки деривативов, а в баланс инвестиционного банка записать только средства, потраченные на приобретение СИП. В прошлом регулятор отметил бы слишком длинное кредитное плечо как фактор повышения риска, но в новой финансовой системе на это закрывали глаза.
Новая система вела к тому, что стандарты предоставления кредитов банками и ипотечными компаниями становились все более неопределенными. Ведь риск неуплаты долга по ипотеке сводился для кредитора всего к нескольким дням, пока он не перепродаст закладную инвестиционному банку. Поэтому он и не беспокоился о кредитоспособности заемщика. Требования к договорам ипотеки резко снизились. Когда я в первый раз заключал ипотечный договор, кредитор настаивал на предоплате в размере как минимум 30 процентов. Но в новой системе такие сделки заключались вообще без гарантий в надежде на то, что цены на жилье будут расти вечно. Обычным явлением стали так называемые субстандартные кредиты, которые выдавались людям, не имевшим ни дохода, ни работы, ни имущества. У них даже не спрашивали никаких документов, которые могли бы подтвердить их платежеспособность. Это были так называемые договоры без документального обеспечения. Деньги на приобретение жилья выдавались свободно, а цены на недвижимость стремительно росли.
Правительство играло активную роль в надувании «пузыря» недвижимости. Под давлением конгресса, настаивавшего на повышении доступности жилья, Федеральное управление жилищного строительства взяло на себя гарантии по ипотечным договорам для заемщиков с низким уровнем дохода. Разумеется, почти две трети невозвращенных долгов было выкуплено в начале 2010 года правительственными агентствами. Правительство не просто провалилось в роли регулятора финансовых учреждений, но и своей политикой прямо способствовало разрастанию «пузыря». В любом непредвзятом описании истории «пузыря» недвижимости вина возлагается не только на «хищных кредиторов», но и на правительство, своими руками создававшее условия для получения ипотечных кредитов людьми, которые не в состоянии были их вернуть.
«Пузырь» жилой недвижимости
Сочетание правительственной политики и изменившихся правил кредитования привело к колоссальному росту спроса на жилые дома. Благодаря доступным кредитам цены на них быстро взмыли вверх. Но это лишь увеличило число покупателей. Покупка жилья, казалось, не таила в себе никаких рисков, потому что его стоимость непрерывно росла. Некоторые покупатели приобретали дома не потому, что им негде было жить. Их цель состояла в том, чтобы быстро перепродать дом по повышенной цене.
График, приведенный на странице 129, демонстрирует размеры «пузыря». Данные взяты из индекса цен на жилье Кейса – Шиллера. Проведенная коррекция состояла в том, что если цена на дом выросла на 5 процентов при инфляции, составлявшей также 5 процентов, то повышение цены не учитывалось. Если же цена поднялась на 10 процентов, то на графике это отмечено как 5-процентное повышение.
Данная иллюстрация показывает, что в течение ста лет, начиная с конца 1800-х и до конца 1900-х годов, цены на жилье с учетом инфляции были стабильны. Они немного росли, но только вместе с общим уровнем цен. Во время Великой депрессии 1930-х годов они упали, но в конце века находились уже на том же уровне, что и в начале. Однако начиная с 2000-х годов они удвоились. Индекс цен на жилье составляется из показателей двадцати городов. В некоторых из них цены поднялись даже выше, чем в среднем по стране.
О «пузырях» нам известно то, что все они рано или поздно лопаются. На следующем графике показан нанесенный ущерб. Падение цен было широкомасштабным и катастрофическим. Многие владельцы обнаруживали, что сумма долга по кредиту, подлежащая выплате, намного превышала стоимость дома. Участились случаи неуплаты и возвращения домов кредиторам.
Влияние на экономику оказалось разрушительным. Когда рынок жилья рухнул, многие владельцы домов просто прекратили платежи. То же самое касалось и тех, кто взял кредиты под залог жилья.