Вместе с советом директоров Кэтрин подвергала строгой аналитической проверке все потенциальные сделки. Как кратко сформулировал Том Майт: "Приобретения должны были приносить минимум 11 % денежного дохода за десятилетний период владения данным активом без привлечения заемных средств". Этот вроде бы простой тест оказался весьма эффективным фильтром, но, как говорит Майт: "Очень мало сделок прошло через это сито. Все приобретения компании подчинялись одному правилу: ждать нужной сделки".
Как мы уже говорили, во время бума на заключение сделок в 1980-е годы Грэм предпочитала оставаться в стороне от этого процесса. Как говорит сегодня ее сын Дональд: "Если компания не заключала тогда сделок, значит, они были не очень важными. Еще одна крупная газета могла стать якорной цепью на нашей шее сегодня". Единственная инвестиция в газетный бизнес, которую The Washington Post Company сделала за эти десять лет, была весьма основательной – покупка миноритарного пакета в Cowles Media, издателе газеты Minneapolis Star Tribune и нескольких небольших ежедневных газет. Эти акции были приобретены вне аукциона по привлекательной цене благодаря долгим отношениям между семьями Грэм и Каулес.
Баффет сыграл в этом направлении ключевую роль, став высшей инстанцией для Грэм в вопросах распределения денежных средств. Он взвешивал все важные решения, включая капиталовложения, а особо активное участие принимал в поглощениях. При этом Баффет не давал прямых указаний. По словам давнего члена совета директоров и партнера компании Cravath, Swaine Джорджа Джиллеспи: "Он никогда бы не сказал "Не делай этого", но иногда более тонко, между строк, намекал: "Я, наверное, не стал бы этого делать по таким-то причинам, но поддержу тебя в любом твоем решении". Его аргументация, однако, была неизменно убедительной и, как правило, побуждала быть сдержанным".
Бóльшая часть поглощений The Washington Post Company под руководством Грэм привела компанию в новые сферы бизнеса, где конкуренция была не столь интенсивна, а оценки стоимости более разумны. Самыми значимыми среди таких покупок было приобретение бизнеса по подготовке к тестам и экзаменам Стенли Каплана, позволившее выйти на рынок образовательных услуг, и крупная сделка 1986 года по покупке компании Capital Cities, ставшая для Грэм отправной точкой в стремительно растущем бизнесе кабельного телевидения.
Сделка с Capital Cities была крупной и совершенно незапланированной и, как и сделка с Cowles, подчеркнула дисциплинированный подход Грэм к поглощениям. Когда Федеральное агентство по связи вынудило Capital Cities избавиться от систем кабельного телевидения после приобретения ABC, Уоррен Баффет договорился об эксклюзивном коммерческом предложении для The Washington Post Company. Грэм увидела большой потенциал у этого направления бизнеса, и, быстро проанализировав ситуацию, она и ее команда согласились приобрести системы кабельного телевидения за привлекательную цену – 1000 долларов в расчете на абонента. Важно отметить, что в сделке не участвовал ни один инвестиционный банкир.
Не свойственная Грэм покупательская активность, проявившаяся в период экономического спада в начале 1990-х, оказалась столь же показательной. Имея исключительно сильный бухгалтерский баланс, она стала активным покупателем, тогда как обремененные долгами конкуренты не могли себе этого позволить. Используя преимущества заметного снижения цен, The Washington Post Company выгодно купила несколько кабельных систем, ряд не самых успешных телеканалов в Техасе и образовательных компаний. Все эти приобретения оказались чрезвычайно выгодными для акционеров.
Обратные выкупы акций были еще одной важной статьей расходов для Грэм в распределении капитала. Как только Баффет показал убедительные доказательства прибыльности таких операций, она инициировала программу обратных выкупов. В результате Грэм создала значительную стоимость для своих акционеров, скупив огромное количество собственных акций (в конечном счете почти 40 %). Бóльшая их часть была приобретена в 1970-х – начале 1980-х годов с однозначным показателем P/E. Как говорит опытный инвестор Росс Глотцбах из Southeastern Asset Management: "Не все обратные выкупы одинаковы – она же купила большими кусками и в нужное время". На рис. 5.2 видно, что Грэм была единственной в газетной индустрии, кто активно выкупал собственные ценные бумаги и кому пришлось преодолеть сильное сопротивление совета директоров. Джордж Джиллеспи объясняет: "В те дни обратный выкуп акций был явлением весьма необычным". (Баффет, доля участия которого в компании изначально составляла 13 %, никогда не продавал свои акции и на сегодняшний день имеет более 22 %.)
Рис. 5.2. The Washington Post Company (WPO), единственная из издателей, выкупила значительный процент своих акций в обращении (38,5 %) Источник: Compustat и Center for Research in Security Prices (CRSP)
По иронии судьбы, в начале 1980-х консалтинговая компания McKinsey рекомендовала The Washington Post Company остановить программу выкупов. Грэм следовала совету McKinsey немногим более двух лет, до тех пор пока вновь не прислушалась к совету Баффета и не возобновила эту программу в 1984 году. Дональд Грэхем считает, что столь "ценный" совет McKinsey стоил акционерам The Washington Post Company сотни миллионов долларов неполученной стоимости, и называет его "самыми дорогими консультационными услугами, которые когда-либо были оказаны!".
Если говорить о распределении ресурсов в более широком смысле слова (учитывая человеческие ресурсы), то одной из характерных управленческих черт Грэм была ее уникальная способность распознавать таланты и привлекать их в компанию и совет директоров. Она могла казаться равнодушной, но у нее было необыкновенное чутье на людей; Алан Спун даже назвал ее как-то "непревзойденным координатором". Конечно, некоторые из выбранных ею людей были настоящим эталоном истеблишмента – включая директоров, таких как бывший министр обороны Роберт Макнамара, и ряд юристов из компании высшего дивизиона Cravath, Swaine в Нью-Йорке. Однако многие ее решения оказались явно неординарными. Особенно стоит отметить три.
Первое было принято в 1967 году, когда она назначила Бена Брэдли, молодого малоизвестного ассистента шеф-редактора Newsweek, главным редактором Washington Post вместо Расса Уиггинса. Выбор главного редактора издания, то есть человека, который всецело берет на себя ответственность за содержание и подачу материала в нем, всегда было наиболее важным кадровым решением. Грэм пришла к заключению, что ей нужен более молодой редактор, который готов воспринимать стремительно меняющийся политический ландшафт и культуру конца 1960-х. Когда она впервые сказала об этой идее Брэдли, он с ходу ответил: "Я бы многое отдал за такую работу". Трудно себе представить более ярко выраженного антипода Уиггинса, чем Брэдли, у которого к тому же не было опыта управления газетой.
Однако Кэтрин не ошиблась. Брэдли оказался смелым редактором с хорошей интуицией и умело провел газету сквозь "новостные тернии и звезды" 1970-х. Он как магнит притягивал в издание лучшие молодые журналистские таланты. Их приток вкупе с инновациями, такими как запуск первого в стране раздела о стиле, привел к стабильному увеличению тиража на протяжении 1970–1980-х годов и стал важным генератором роста прибыли компании.
Свое второе решение Грэм приняла во время серьезного медвежьего рынка 1974 года, когда новый инвестор скупил большой пакет акций The Washington Post Company, вызвав тем самым волну беспокойства в компании. Совет директоров, который достался ей в наследство и состоял из опытных местных бизнесменов и закадычных друзей ее мужа, с подозрением отнесся к новичку Грэм. Хотя Кэтрин становилась все более напористой в журналистских делах, в вопросах бизнеса она по-прежнему часто прислушивалась к суждениям и рекомендациям.
Однако в этом случае она настояла на своем и решила встретиться с новым инвестором. К ее чести, она мгновенно распознала его уникальные способности и, вопреки рекомендациям совета директоров, пригласила в компанию, сделав своим основным доверенным лицом и советником в бизнесе. Она дала ему лишь единственную инструкцию: "Будьте обходительным и не раньте мои чувства".
Решение принять Баффета в свой круг было в высшей степени независимым и необычным для того времени, ведь в середине 1970-х годов его практически никто не знал. Опять же, выбор наставника – крайне важный момент для любого руководителя, и Грэм сделала нестандартный, но очень хороший выбор. Как сказал ее сын Дональд: "Вычислить этого относительно неизвестного парня было гениальным, одним из лучших предпринятых ею действий".
Третьим кадровым решением – более традиционным, но не менее важным – был наем Симмонса в 1981 году. Учитывая неопытность Грэм в операционных процессах, найти правильного человека на должность исполнительного директора было особенно важно. Грэм понадобилось много времени на поиски. Она была требовательной и не стеснялась делать кадровые перестановки, она уволила четырех СОО в 1970-е годы, прежде чем нашла Симмонса. В следующие десять лет Симмонс продолжит оптимизировать операционную деятельность и наращивать рентабельность по обоим направлениям – и в газетном бизнесе, и в телевещании.
Симмонс разделял пристрастие Грэм к децентрализации и с ее одобрения поставил грамотных людей на ключевые позиции в основных подразделениях компании. Он также предоставил менеджерам свободу действий и привязал уровень их вознаграждения к результатам работы.
У The Washington Post Company исторически была склонность к децентрализации и экономному подходу при формировании штата головного офиса, уходящая корнями во времена Юджина Мейера и Фила Грэма, – оба они были абсолютно уверены в своих суждениях и не испытывали потребности окружать себя многочисленными советниками. Данная тенденция стала более профессиональной и резко выраженной в период правления Грэм и Симмонса. Грэм прикладывала немало усилий, чтобы выявить лучших людей, а затем спокойно давала им возможность работать самостоятельно. Ее сын Дональд под влиянием Баффета и Дэна Берка усилил акцент на децентрализации. Он сказал, что на сегодняшний день, по его мнению, "The Washington Post Company – одна из самых децентрализованных компаний в стране".
Вспоминая, как отец передавал бразды правления ее 31-летнему мужу, Грэм тоже не боялась делегировать полномочия перспективным молодым менеджерам. Том Майт, который позже будет блестяще управлять подразделением кабельного телевидения, стал руководителем самого крупного инвестиционного проекта в истории компании, новой типографии в Спрингфилде, в возрасте 30 лет и сумел сэкономить на нем 30 % выделенного бюджета. Алан Спун был назначен СОО компании в 39 лет, Джонатан Грейер возглавил подразделение образовательных услуг в 29 лет, а Дональд стал издателем Washington Post в 33 года.
Несмотря на явные успехи, Грэм время от времени беспокоили приступы неуверенности в себе, хотя она и руководила компанией почти 30 лет. К счастью, она была волевой, независимой женщиной и спокойно принимала нестандартные решения – например, отказалась выполнять требования бастующих, игнорировала неоднократные угрозы со стороны администрации Никсона и не обращала внимания на других издателей, когда те подвергали сомнению ее одержимость обратным выкупом акций или нерешительность в отношении поглощений. В конечном счете она оставила после себя журналистское и финансовое наследство, которому позавидовали бы все конкуренты, причем сделав это в своем особом стиле. Как сказал Бен Брэдли с задумчивой улыбкой: "Она просто очень классная".
Постскриптум: история двух компаний
Трудно найти еще один бизнес, который за последние 20 лет настолько впал в немилость, как газетная индустрия. Некогда эталон неуязвимости (словно крепость с "широкими рвами вокруг") с огромными преимуществами на местных рекламных рынках, сейчас он находится в состоянии упадка. Крупнейшие газеты борются за место под солнцем в очень конкурентной среде, пополнившейся новыми лицами в виде сильнейших онлайн-игроков, таких как Google и т. д. Несколько крупных сетей уже объявили себя банкротами, и это продолжительное снижение не могло не отразиться на ценах акций компаний отрасли. За последние восемь лет они упали более чем на 60 %.
The Washington Post Company под руководством Дональда Грэма, конечно, не обладала иммунитетом от всех этих перемен. Тем не менее компании все же удалось показать не столь печальную динамику относительно конкурентов – за тот же период она потеряла только 40 % своей стоимости благодаря сильным показателям подразделений, не связанных с издательской деятельностью.
Не стоит забывать, что СЕО могут играть только теми картами, которые им сдает рынок. Дональд Грэм как глава крупной корпорации получил плохие карты, хотя благодаря прошлым усилиям Кэтрин в плане диверсификации карты эти оказались все же лучше, чем у других представителей индустрии. При этом он играл ими намного лучше конкурентов, придерживаясь принципов своей матери: делая выборочные приобретения, активно и с выгодой проводя обратные выкупы (в том числе 20 % акций в обращении в 2009–2011 годах) и удерживая относительно низкий уровень дивидендов.
В отличие от него другая известная публичная компания, также представляющая собой семейный бизнес, – New York Times Company Сульцбергера – за тот же период переплатила за интернет-портал (Ask.com), построила вычурное здание для головного офиса в центре Манхэттена… и потеряла почти 90 % своей стоимости.
Глава 6
Выкуп контрольного пакета на рынке за счет займов
Билл Стиритц и Ralston Purina
Если вы оказались в лодке, которая постоянно дает течь, то лучше сменить ее, чем все время заделывать пробоины.
Уоррен Баффет
В последние более чем 50 лет акции компаний – производителей потребительских товаров в упаковке, включая такие известные марки, как Campbell Soup, Heinz и Kellogg, принято было считать "голубыми фишками" благодаря сочетанию прогнозируемого роста, устойчивости к замедлениям экономики и стабильным дивидендам. Эти компании долго были эталоном финансового консерватизма: лишь иногда привлекали заимствования, четко выплачивали дивиденды и редко проводили обратный выкуп акций. Большинство из них следовали моде и активно расширяли сферу деятельности в 1960–1970-х годах в погоне за синергией, и многие закончили ресторанным и сельскохозяйственным бизнесом в поиске эфемерных преимуществ "вертикальной интеграции".
Ralston Purina, долгие годы занимавшаяся производством кормов для домашних животных, была типичным представителем этой группы и в начале 1980-х годов входила в список Fortune 100. В 1970-е под руководством СЕО Хэла Дина компания следовала тем же курсом, что и конкуренты. Она расходовала огромные средства, полученные от своего традиционного бизнеса, на программу диверсификации, в результате которой стала владелицей целого набора самых разных активов – от грибных и соевых хозяйств до сети ресторанов фастфуда Jack in the Box, хоккейной команды St. Louis Blues и горнолыжного курорта Keystone в Колорадо. На момент, когда Дин в 1980 году объявил о своем уходе, цена акций Ralston Purina не менялась в течение десяти лет.
В связи с заявлением Дина совет директоров компании начал активно искать ему замену, рассматривая обширный список кандидатов как внутри Purina, так и за ее пределами. По мере развертывания поиска количество претендентов росло (в их число вошел и Том Уайман, ставший позднее СЕО компании CBS). Когда процесс подбора уже близился к концу, один давний сотрудник компании, который даже не был потенциальным внутренним кандидатом, существенно увеличил свои шансы на успех. По собственной инициативе он подал на рассмотрение совету директоров конспект, где детально изложил свою стратегию развития компании. После прочтения этого документа влиятельный директор Мэри Лоуренс (основатель рекламного агентства Wells, Rich, Greene) отправила ему телеграмму: "В яблочко". В течение нескольких дней Билл Стиритц получил эту должность.
Траектория развития карьеры Билла Стиритца не похожа на путь, проделанный другими описанными в этой книге СЕО. Стиритц проработал в компании 17 лет, прежде чем стать ее СЕО в 47-летнем возрасте. За этой, казалось бы, поступательной и вполне традиционной биографией скрывался человек с независимым складом ума, ставший в итоге инициатором серьезных перемен. Когда он возглавил компанию, никто и помыслить не мог, какие радикальные трансформации в Ralston за этим последуют и какое влияние он окажет на конкурентов в производстве продуктов питания и в индустрии потребительских товаров в упаковке в целом.
У Стиритца было необычное для СЕО образование. Отучившись всего год в Университете Арканзаса, он ушел служить в ВМС на четыре года. Любопытно, что за время службы он довел до совершенства умение играть в покер и умудрился накопить денег для оплаты обучения. Отслужив, он продолжил учебу в Северо-Западном университете, который окончил с дипломом по специальности "экономика и управление". У него не было степени MBA. При этом коллеги и аналитики с Уолл-стрит нередко называли его "умником", и словно в подтверждение тому Стиритц все же получил магистерскую степень по европейской истории в Сент-Луисском университете (к этому моменту он уже перешагнул 30-летний возрастной рубеж).
После Северо-Западного университета Стиритц работал в Pillsbury Company, начав с раскладывания круп на полках магазинов в Северном Мичигане. По его мнению, этот стартовый опыт помог лучше понять основные составляющие каналов дистрибуции. Затем его назначили менеджером по выпуску продукции (product manager), благодаря чему он получил представление о маркетинге потребительских товаров в упаковке. Решив узнать специфику медийного и рекламного бизнеса, он через два года ушел в рекламное агентство Gardner Advertising в Сент-Луисе. Во время работы в Gardner проявился его интерес к количественному подходу в маркетинге. Он стал одним из первых пользоваться рейтингами, которые составляла компания Nielsen, и досконально изучил взаимосвязь между долей на рынке и затратами на продвижение продукции.