К счастью для Northern Rock – или, по крайней мере, для держателей его облигаций, вкладчиков и других клиентов, – банк снова получил внешнюю помощь. В игру вступило британское государство, но на сей раз не на стороне кредиторов банка, а на стороне его акционеров. Чтобы разрыв между стоимостью активов и пассивов банка вернулся к приемлемым показателям, обеспечивая соответствующий буфер на случай дальнейших вероятных осложнений, требовалось вливание новых средств. Если первая операция по "поддержке ликвидности" состояла в том, что государство предоставило банку Northern Rock в качестве официальной гарантии фиксированное обязательство Банка Англии – в обмен на фиксированное финансовое обязательство (предположительно равной стоимости) со стороны самого Northern Rock, то теперь понадобилось предпринять нечто иное: государство должно было выдать гарантию оплаты в обмен на собственный капитал банка, взяв на себя обязательство поддерживать баланс между стоимостью активов и пассивов Northern Rock. Поддержка ликвидности, по крайней мере теоретически, не влекла за собой риска потери прибылей – риски просто переходили от частных инвесторов к государству. Но в новых условиях произошла также передача рисков по невозврату кредитов. Если бы убытки по ипотечному кредиту Northern Rock перестали расти, государство могло и не понести потерь. Но в случае их роста государство как владелец собственного капитала попало бы в ловушку. Банк Англии как главный финансовый орган страны вообще не должен был заниматься решением этой проблемы. Если государство намерено подвергнуть риску деньги налогоплательщиков, то лучше, чтобы ответственность за это взяло на себя демократически избранное правительство. Поэтому приобретение собственного капитала Northern Rock было осуществлено британским Казначейством, главным фискальным органом. 17 февраля 2008 года банк был национализирован.
Поначалу общественность отреагировала на это вяло, почти безразлично. Банк потерпел крах, и его "спасли" – но через какой государственный орган и каким образом, большинству населения было неинтересно. Однако профессиональные финансисты и действующие политики увидели в решительных действиях британского Казначейства радикальный поворот к новой тактике, свидетельствовавшей о потенциальной угрозе масштабного кризиса и создававшей важнейший прецедент в отношении методов реагирования на эту угрозу. Национализацией Northern Rock британское правительство давало понять, что оно считает необходимым не только обеспечить ликвидность, но и сохранить доверие к банковскому сектору. Займы, предоставленные Банком Англии банку Northern Rock с сентября по февраль, гарантировали финансовую безопасность вкладчиков, держателей облигаций и владельцев капитала банка – до тех пор, пока собственный капитал банка хоть чего-то стоил. Как только убытки свели собственный капитал банка на нет, благоденствие его акционеров закончилось. При нормальном развитии ситуации следующими на очереди должны были стать держатели облигаций. Но им помогли "укрыться" за вторым "рубежом обороны" – внезапным решением британского Казначейства выступить в роли страховщика инвесторов банка против кредитных потерь. По милости министра финансов риск дальнейших убытков вместо держателей облигаций Northern Rock должны были принять на себя британские налогоплательщики.
Многие наблюдатели задавались вопросом, что могло побудить британское правительство к такому невиданному великодушию? Одно дело – поддержка ликвидности, это была политика, официально проводившаяся по крайней мере со времен Бэджета, а неофициально – и того раньше. Но кредитная поддержка и рекапитализация банка путем прямого вливания бюджетных средств (то есть денег налогоплательщиков) при ясности поставленных целей вызывали серьезные споры. Исторически подобные меры применялись только в самых крайних обстоятельствах. Так, в период Великой депрессии в США для рекапитализации банков была учреждена специальная, финансируемая государством организация под названием Корпорация финансирования реконструкции; в 1970-е годы для спасения от краха британской экономики правительство предоставило бюджетные фонды второстепенным банкам, от которых отвернулись частные инвесторы. В то же время история оказания банкам государственной кредитной поддержки показывала, что имеются серьезные основания избегать подобной практики. Если угроза недобросовестности ставит под вопрос роль центрального банка в качестве кредитора "последней надежды", то нетрудно себе представить, с какими проблемами сопряжено появление в роли акционера "последней надежды" государственного Казначейства… Если каждый банкир и, что не менее важно, каждый инвестор, финансирующий банк, знает, что государство в любой момент, если что-то пойдет не так, готово покрыть его убытки, то о какой вообще дисциплине в сфере правил и объемов предоставляемых банком кредитов и займов может идти речь? Рынок начал подозревать, что что-то тут неладно. Иначе чем объяснить, что правительство преодолело естественное политическое нежелание выручать банки за счет налогоплательщиков и решило перейти к их кредитной поддержке вне зависимости от состояния их ликвидности? Политики прекрасно осознавали всю серьезность предпринятого шага и старались не допустить, чтобы публика сделала из происшедшего роковой вывод, будто отныне все надежно прикрыты от любых неприятностей и опасаться больше нечего. В отчаянной попытке закрыть распахнутую дверь специальный парламентский комитет по делам Казначейства заявил, что "банкротство банков будет допускаться во имя сохранения рыночной дисциплины финансовых учреждений".
Но поезд уже ушел. И только самая ужасная угроза могла заставить его дать задний ход. Такая угроза возникла в марте 2008 года, когда Bear Stearns, пятый по величине американский инвестиционный банк, столкнулся с серьезными проблемами и обратился за поддержкой в ФРС. Когда выяснилось, что Bear Stearns на грани краха, его акции выкупил частный инвестор – крупнейший банк J. P. Morgan. Правительство это обнадежило: возможно, еще удастся загнать лошадь назад в стойло? Даже когда почти год спустя после краха Northern Rock второй по величине американский инвестиционный банк, что называется, "вошел в штопор", ободренные американские власти хранили самообладание. Увы, загнать лошадь обратно в стойло не удалось. В пятницу 12 сентября 2008 года на финансовых рынках родилась шутка: "В Медведя стрелять можно, а в Братьев – нельзя!". Несмотря на положение Bear Stearns, остававшееся критическим, Lehman Brothers и его инвесторы были все еще убеждены, что правительство "прогнется". Сила их убежденности оказалась соизмерима с волной паники, поднявшейся в понедельник 15 сентября, когда им отказали в кредитной поддержке. Lehman Brothers объявил о банкротстве.
Общий ущерб финансовому сектору и сектору реальной экономики, вызванный крахом Lehman Brothers, превзошел все ожидания. Героические попытки руководства оспорить доктрину всеохватывающего страхования кредитов провалились. В конце концов, какой смысл пытаться сохранять рыночную дисциплину, если рынки перестают функционировать? На горизонте замаячил конец света – или, по крайней мере, конец банков, – и его следовало предотвратить любой ценой (подразумевалось, что заплатит эту цену налогоплательщик). Тут и выяснилось, что национализация Northern Rock была не случайным отклонением, о котором лучше не упоминать в приличном обществе, дабы не внушать банкирам негодные идеи, а примером правильной политики. В результате кредитная поддержка банковского сектора со стороны властей достигла беспрецедентного уровня. В период с 2007-го по 2012 год 25 стран пережили серьезнейший банковский кризис – и две трети из них приняли решение оказать банкам кредитную поддержку. Реальный масштаб подобных интервенций поражал воображение. США потратили на рекапитализацию американских банков 4,5 процента ВВП, что равнялось годовому оборонному бюджету в разгар большой войны. Томас Джефферсон еще в 1816 году предупреждал, что "банковские учреждения опаснее постоянных армий". Эта оценка оказалась пугающе близка к истине, хотя и не совсем в том смысле, какой в них вкладывался изначально. Великобритания потратила на преодоление кризиса 8,8 процента ВВП – значительно больше, чем она тратит ежегодно на свою хваленую систему государственного здравоохранения. А Ирландия и вовсе выложила на цели поддержки банков 40 процентов ВВП – больше обычного годового бюджета всех правительственных ведомств, вместе взятых. Одним словом, исчезли последние сомнения: государство посадило банкиров себе на шею.
Когда осела пыль и наступила Великая рецессия, до общественности начало доходить, что произошло. Банки и их инвесторы делали ставку на одно, занимаясь, как, впрочем, и всегда, лишь управлением ликвидностью и кредитными рисками. Окажись они неспособными свести платежный баланс, у них оставалась надежда, что центральный банк вмешается и окажет им поддержку. А если перестанут поступать выплаты по выданным кредитам и собственный капитал банка уменьшится до критичной величины, то поддержку окажет налогоплательщик (то есть государство). Последствия, как теперь уже ясно, были вполне предсказуемыми. Во всем мире банки росли в размерах, сокращая свой капитальный "буфер", выдавая все более рискованные кредиты и уменьшая ликвидность своих активов. Все больше банков становились слишком крупными, чтобы можно было допустить их банкротство. В результате резко взлетел вверх уровень страхования кредитов, которые по умолчанию обеспечивает суверен. И только когда разразился кризис, а усилия властей по управлению рисками провалились, выявился истинный масштаб государственных субсидий. В ноябре 2009 года, год спустя после краха Lehman Brothers, полная суверенная поддержка банковского сектора во всем мире оценивалась приблизительно в 14 триллионов долларов, то есть составляла более 25 процентов глобального ВВП. Тогда налогоплательщики и узнали, каков был масштаб взваленного на них груза страхования рисков и убытков, в то время как акционеры, долговые инвесторы и сотрудники банков получали прибыль.
Это был мир, который Уолтеру Бэджету показался бы зазеркальем. В этом мире господствует доктрина, согласно которой центральному банку отводится роль кредитора последней инстанции, а все убытки в конечном счете оплачивает государство. Нововведение в виде широкой кредитной поддержки за счет государственной казны привнесло в политический расклад новое драматическое измерение. Когда поддержку ликвидности обеспечивает центральный банк, никто в принципе не проигрывает и сохраняются обширные общие преимущества хорошо функционирующей денежной системы. Но когда кредитную поддержку оказывает правительство, налогоплательщики несут реальные расходы. Вопрос, конечно, состоит в том, кто получает выгоду? Один из ответов – тот, на кого обращено больше внимания непосредственно после кризиса, то есть сами банкиры. Когда правительство выручило банки, множество банковских работников сохранили, по крайней мере на какое-то время, свои рабочие места и продолжали получать свои бонусы. При всей политической спорности подобной стратегии следует отметить, что средствами налогоплательщиков пользовались не одни банкиры. Владельцы облигаций банков и держатели банковских депозитов – те, кто добровольно согласился финансировать банки, – также вошли в число бенефициаров беспрецедентной щедрости суверена. Когда банкам отказывали в поддержке, как в случае с Lehman Brothers, владельцы облигаций были вынуждены брать убытки предоставленных невыгодных займов на себя. Но если они были не в состоянии сделать это, суверен освобождал их от неприятного бремени.
Возможно, в былые времена идея помочь держателям облигаций банка за счет средств налогоплательщиков была не столь политически спорной, поскольку различие между первыми и вторыми оставалось несущественным. Мало того, с учетом деятельности пенсионных и инвестиционных фондов обе группы были представлены практически одними и теми же лицами. Однако в современном развитом мире обнаружились два влиятельных фактора, точно сговорившихся подорвать равновесную позицию между теми, кто финансирует банковскую систему, и теми, кто несет бремя спасения банков, когда дело принимает дурной оборот. Во-первых, в обществе увеличилось неравенство в уровне доходов и благосостояния отдельных социальных слоев, что привело к его расслоению на узкий круг богачей, владеющих облигациями банков, и гораздо менее зажиточное большинство, не имеющее никаких облигаций. Расходование общественных фондов для защиты держателей банковских облигаций обернулось проблемой "богатые против бедных". Вторым мощным фактором стала интернационализация финансов. В таких странах, как Ирландия и Испания, глобализация рынка облигаций привела к ситуации, в которой местные налогоплательщики оплачивали рекапитализацию банков, выгодную иностранным держателям облигаций. С политической точки зрения одно дело, когда сокращение рабочих мест в госсекторе осуществляется с целью спасения государственного пенсионного фонда, и совсем другое – когда работников бюджетной сферы увольняют ради того, чтобы обеспечить выплаты иностранным рантье. Когда 31 января 2011 года Англо-ирландский банк (Anglo-Irish Bank), рекапитализированный на сумму 25,3 миллиарда евро за счет ирландских налогоплательщиков, потратил 750 миллионов евро на единовременные и многоразовые, в соответствии с графиком, выплаты инвесторам по облигациям, всем стало абсолютно очевидно, как именно происходит распределение рисков при новом режиме поддержки банковского кредита со стороны государства. Общая сумма сокращения социальных расходов в ирландском бюджете того же года была чуть выше указанной цифры.
Тревога мировой общественности, наблюдающей, как складывается положение дел, объясняется не тем, что обычные люди не понимают механизмов работы мировых финансов. Они справедливо почуяли неладное. Кризис 2007–2008 годов и реакция на него правительств обнажили неприглядную правду: с Великим денежным соглашением явно творится что-то не то. Исторический договор, достигнутый между сувереном и Банком Англии в 1694 году, предполагал тщательно выверенный обмен выгодами и преимуществами. Частные банки получили ликвидность для своих банкнот. Предписание короны, в отличие от внутренних банковских правил, распространялось на всю страну, и деньги, выделенные с этой целью, могли обращаться повсеместно. В ответ банкиры предоставляли свои финансовые знания и репутацию, заработанную в Сити, что работало на повышение кредитоспособности короны. Выражаясь в современных терминах, корона оказывала Банку поддержку в области ликвидности, а Банк оказывал суверену кредитную поддержку. Однако на этот раз реакция властей и регуляторов на кризис показала, что мир круто изменился. Банки, конечно же, сохранили привилегию выпуска суверенных денег, а центробанк был готов в случае необходимости гарантировать их ликвидность. Но взамен он вовсе не получил поддержки своим кредитам, выданным банкам: в конечном счете их поддержал суверен. Таким образом, банки – их сотрудники, держатели облигаций и вкладчики – получили и ликвидность, и кредитную поддержку. Суверен – то есть налогоплательщик – не получил ничего. Кризис показал, что историческая формула "ты – мне, я – тебе" превратилась в формулу односторонней "халявы": дающий ничего не получает взамен.
Уже это было плохо, но еще хуже было то, что случилось потом. Едва кризис с беспощадной очевидностью продемонстрировал "странную смерть" Великого денежного соглашения, которое на протяжении 300 лет позволяло сохранять мир между суверенами и банками, как вдруг выяснилось – не менее потрясающее открытие! – что еще один "ветеран" монетарной политики оказался, так сказать, живее всех живых и к тому же способен на беспрецедентную активность.
Переворот на кредитных рынках
Мощная волна экономического дерегулирования и глобализации, поднявшаяся в конце 1970-х, ускорившаяся в 1980-х и 1990-х и достигшая пика в предкризисные годы начала 2000-х, принесла с собой революционные перемены в организации различных отраслей экономики – от производства автомобилей до энергоснабжения, от работы супермаркетов до киноиндустрии. Все это проходило под лозунгом децентрализации: сотни видов деятельности, ранее сгруппированные в рамках одной корпорации, были переданы более мелким и специализированным компаниям и координировались рынком посредством цепочек поставок и сетей удивительной сложности и длины. Конечно, кое-кто жаловался, что дело зашло слишком далеко – что издержки, сэкономленные передачей работы с клиентами колл-центру в Бангалоре или Маниле, в действительности лишь переложены на страшно недовольных этим клиентов "на другом конце линии". Однако в целом трудно было отрицать, что в самых различных отраслях результатом стало феноменальное сокращение затрат и расширение богатства выбора для потребителя.