Следующим этапом маркетинга IPO становится роуд-шоу.
Роуд-шоу
Итак, после работы аналитиков мы считаем, что у инвесторов появляется интерес к компании. Его надо усилить мощным ударом. Поэтому следующим этапом маркетинга после работы аналитиков является роуд-шоу. Роуд-шоу – это «гвоздь программы» маркетинга IPO компании. Называется оно так (road show – в переводе «дорожное шоу») потому, что не инвесторы едут куда-то, а топ-менеджеры компании эмитента едут в «места обитания» потенциальных инвесторов, чтобы лично представить инвесторам компанию, ответить на вопросы и показать себя как людей, которым можно смело доверить деньги.
Подготовка гвоздя программы очень серьезна и чем-то напоминает подготовку концертной программы эстрадных артистов. Помимо подготовки и «вылизывания» презентации для роуд-шоу, которую совместно с вами (скорее за вас) будут делать букраннеры, составления списка возможных вопросов и ответов на них, проводится и серьезная подготовка менеджеров к собственно проведению презентации. Здесь часто используют консультантов и тренеров по ораторскому искусству и сценическим выступлениям, которые «вышколивают» менеджеров – тренировочные презентации снимают на камеру, затем тщательно разбирают жесты, интонацию, слова. Презентации репетируют несколько раз, устраивают тренировочные «прогоны» презентации и Q&A-сессии (сессии вопросов и ответов по презентации). Сама презентация обычно делается яркой и захватывающей, с лозунгами и видеовставками, чтобы создать у инвесторов настроение энергии и радостного возбуждения.
Само роуд-шоу – это изматывающий марафон презентаций, которые менеджеры компании в сопровождении банкиров устраивают в течение недели-двух в нескольких крупнейших финансовых центрах в разных концах света (см. пример на рисунке). Презентация обычно длится 20–25 минут, после чего следует Q&A-сессия. Вопросы инвесторов касаются всех областей работы бизнеса, таких как стратегия и ее реализация, финансовое положение, структура управления, основные драйверы прибыльности бизнеса, особенности бизнеса и т. д.
На некоторых презентациях присутствуют несколько сотен человек. Кроме презентаций, банкиры для своих особо важных потенциальных инвесторов устраивают встречи в формате «один на один». Технически в этом случае на одной стороне стола сидит один человек – представитель потенциального инвестора, на другой – толпа, включающая топ-менеджеров компании, юристов, инвестиционных банкиров букраннера, а также аналитика букраннера. В ходе презентации и Q&A-сессии инвесторы стараются «вытянуть» из менеджеров как можно больше информации относительно перспектив компании.
Цель работы аналитиков и роуд-шоу – получить от инвесторов заявки на покупку акций, включающие обычно цену и количество акций.
Формирование книги заявок и цены отсечения
Цена размещения акций – это, безусловно, важнейший вопрос, который волнует как компанию, так и организаторов ее IPO. Дискуссии вокруг этого вопроса начинаются еще на этапе подготовки компании к IPO и продолжаются бесконечно на всех этапах вплоть до начала торговли. Спекулировать на эту тему можно много, но окончательный ответ на этот вопрос могут дать только инвесторы, которые реально купят ваши акции. Главная цель всего процесса маркетинга – набрать необходимое количество заявок на покупку акций по цене, которая устроит компанию. Иными словами, цель – сформировать книгу заявок.
Есть два основных типа проведения IPO. Первый способ – размещение по фиксированной цене, когда уже в предварительном проспекте сообщается цена, по которой компания готова продать свои акции инвесторам. Второй способ – так называемый метод «построения книги» (bookbuilding).
Первый способ достаточно прост – компания проводит оценку (на основе DCF моделей, но чаще на основе мультипликаторов – подробнее будем говорить об этом в главе «Слияния и поглощения») и сообщает инвесторам цену в проспекте эмиссии. У этого способа есть существенный недостаток. Очевидно, что в этом случае букраннеры могут и не набрать желаемого количества заявок. Может быть и другой вариант – заявок будет слишком много, и тогда компания потеряет деньги, которые она могла бы дополнительно получить, повысив цену размещения при большом спросе на собственные акции.
По этим причинам большинство размещений используют процесс «построения книги». Суть процесса состоит примерно в следующем: в предварительном проспекте компания сообщает диапазон цены, по которой она готова продать свои акции (например, не ниже $2 за акцию). Далее в ходе маркетинга выпуска (работы аналитиков, сейлзов, роуд-шоу) организаторы собирают с инвесторов заявки, где те указывают, сколько акций и по какой цене они хотели бы приобрести. Таким способом организаторы и компания могут получить лучшее понимание того, каков спрос на акции при различных уровнях цены. Это помогает полностью разместить подписку на акции, так как при этом можно оперативно поменять цену и объем размещения в зависимости от складывающегося спроса.
Чтобы лучше понять процесс формирования книги, надо немного рассказать об иерархии банков и их обязанностей в синдикате. Внутри синдиката организаторов существует своя иерархия (см. рисунок). От положения банка в иерархии зависят его обязанности в процессе IPO и, соответственно, заработок.
Примечание: на иллюстрации приведена европейская классификация синдиката. В американской классификации названия на соответствующих уровнях будут:
• Букраннер/ведущий менеджер;
• Ко-менеджер;
• Андеррайтинговая группа;
• Группа продаж.
На вершине этой «пищевой цепочки» находится букраннер. Это главное действующее лицо в синдикате. Букраннер – это банк, который будет вам помогать в подготовке всех документов – остальные этого делать не будут. Он получает большую часть доходов от размещения. Главный козырь букраннера – контроль книги заявок. Все остальные участники синдиката свою комиссию будут получать от букраннера. Вообще вы как эмитент можете повлиять на состав синдиката. Обычно, кроме выбора букраннеров, вы можете повлиять на выбор ведущих менеджеров. Далее уже букраннеры и ведущие менеджеры набирают остальных участников синдиката (хотя ваши пожелания по включению в синдикат того или иного банка, с которым у вас имеются хорошие отношения, безусловно, будут учтены).
Букраннер обычно берет лично на себя обязательство по размещению большей части объема выпуска. Роль остальных участников синдиката обычно заключается в андеррайтинге (получении от клиентов заказов) определенной части объема выпуска акций. Вот, например, состав и обязательства участников синдиката при IPO Agfa-Gevaert (1999 год, объем выпуска – €1,54 млрд, цена размещения €22 за акцию):
Глобальный координатор всего процесса распределяет объемы подписки между другими участниками синдиката. Ведущие совместные менеджеры при этом обычно являются «главными» по определенной территории (например, Европа, США, Ближний Восток и т. д.), в зависимости от того, где их позиции более сильны. В структуре синдиката букраннер и ведущие менеджеры несут твердые обязательства по размещению. Остальные менеджеры в синдикате не берут на себя твердых обязательств и получают комиссию в зависимости от того реального объема, который они смогли разместить (но обычно не выше выделенной им квоты).
Давайте посмотрим на структуру распределения вознаграждения среди участников синдиката. Например, возьмем некое среднее IPO с оценкой компании в $1 млрд, free-float в 20 % (то есть общий объем IPO – $200 млн), комиссией в 4 % (то есть всего комиссия, которую получат организаторы IPO от компании, составит $8 млн) с одним глобальным координатором. Распределение комиссии будет происходить примерно следующим образом:
Таким образом, если глобальный координатор взял на себя обязательство по размещению 30 % выпуска, он получит:
То есть около половины всей комиссии от выпуска. Неудивительно, что банки страшно конкурируют за позицию букраннера в IPO.
Итак, основная часть синдиката (по количеству) получает доходы в виде торговой комиссии. В реальности участники синдиката (их сейлзы) в ходе работы аналитиков с инвесторами, а также в ходе роуд-шоу звонят и встречаются с инвесторами, стремясь получить от них заявки на покупку акций. Эти заявки участники синдиката передают букраннеру. Очевидно, что в такой ситуации одним и тем же инвесторам по поводу одного и того же IPO звонят разные банки (иногда раз по десять). В этом случае возникает опасность дублирования заявок, ведь не всегда букраннер знает, кто реально стоит за заявкой. Дублирование несет в себе опасность потери контроля над процессом размещения, ведь в этом случае букраннеру будет трудно оценить, каков реальный спрос на акции, а какие заявки дублируют друг друга – в последний день такие заявки могут неожиданно «схлопнуться». В связи с этим иногда работа синдиката организовывается таким образом, что инвесторы подают заявки напрямую букраннеру. В заявке в этом случае инвестора просят указать распределение комиссии между различными участниками синдиката, которые ему «продали» это IPO.
Таким образом, в процессе «построения книги» постепенно копится определенное количество заявок на покупку акций. Обычно это происходит в течение нескольких недель. В определенный момент книга «закрывается». В этот момент, если вы использовали процесс определения цены с помощью «построения книги», вам (точнее, вам совместно с букраннером) надо будет определить финальную цену, по которой вы будете продавать акции.
Если заявок меньше, чем акций, то вам придется либо отменить IPO, либо изменить объем размещения. Если их больше (что всегда хорошо), вам надо будет определить цену отсечения и далее распределить акции между инвесторами.
Теоретически цену отсечения вы можете определить, выстроив все заявки по убыванию цены и выбрав самую высокую цену, которая позволит вам разместить требуемое количество акций. Если цена вас устраивает, то все отлично. На практике цену отсечения устанавливают несколько ниже требуемого для «теоретического» отсечения уровня. Таким образом, книга остается несколько «переподписанной». Это делается для того, чтобы создать определенный ажиотаж вокруг IPO – инвесторы не получат столько акций, сколько хотели, и вынуждены будут докупать их на открытом рынке после IPO. Ажиотаж должен повысить ликвидность акций и обеспечить успех IPO в глазах инвесторов. После определения цены отсечения вы выпускаете финальную версию проспекта эмиссии, в которой указываете цену отсечения.
Поскольку в результате определения цены отсечения заявок у вас обычно будет больше, чем акций, вам (точнее букраннерам) придется каким-то образом распределить акции между инвесторами, которые подали заявки. Это называется аллокацией акций.
Аллокация
Первый принцип аллокации, который приходит на ум, это распределение акций между инвесторами pro rata в зависимости от объема заявки. Например, если книга по цене отсечения переподписана на 20 %, а вы (инвестор) заказали 100 акций, pro rata вы получите 80 акций (на 20 % меньше своей заявки). На практике у букраннера есть возможность распределить акции между инвесторами по своему усмотрению. Обычно при аллокации букраннеры:
• консультируются с эмитентом и другими участниками синдиката на предмет их предпочтений;
• распределяют акции между инвесторами в зависимости от типа инвестора. Обычно андеррайтеры знают, с какой целью инвестор покупает акции – чтобы держать их долго или чтобы быстро продать. Букраннеру выгодно набрать такой пул инвесторов, который обеспечил бы с одной стороны ликвидность акций, а с другой – наличие долгосрочных крупных инвесторов. Если «выдать» слишком много акций долгосрочным инвесторам, то нарушится ликвидность рынка акций компании – долгосрочные инвесторы не будут их продавать. Поэтому на практике оптимален некий микс краткосрочных и стратегических инвесторов;
• иногда используют свое право аллокации для действий сомнительной этичности. Например, аллокируют акции топ-менеджерам компаний, которые являются или будут являться их крупными клиентами (так называемый спиннинг – spinning).
Очевидно, что распределение торговой комиссии между участниками синдиката будет зависеть от реальной аллокации акций их клиентам.
Итак, после аллокации акций их счастливые обладатели перечисляют остаток денег (обычно вместе с заявкой они перечисляют аванс), и через несколько дней начинается торговля. При этом синдикат получает свою согласованную комиссию в виде разницы между ценой продажи акций и ценой акций, которую получает компания (так называемый gross spread).
Стабилизация в начальный период торговли
В первые дни торговли после IPO на рынке обычно царит ажиотаж. Инвесторы, которые хотели получить акции в ходе IPO, но не смогли, начинают покупать их на рынке. Краткосрочные инвесторы в случае сильного роста курса в первые дни стараются продать акции и зафиксировать свою прибыль. Задача букраннера в начальный период – организовать ликвидность торговли и обеспечить плавность движения курса.
Для этого букраннер может аллокировать часть акций себе для поддержания курса. Но чаще всего букраннеры получают от компании так называемый «опцион гриншу» (green shoe option). Опцион гриншу позволяет букраннеру дополнительно для поддержания ликвидности акций выкупить у компании по цене размещения дополнительные акции не выше оговоренного процента (обычно 10−15 % от объема выпуска). Опцион гриншу позволяет букраннеру избежать резких колебаний курса. Например, если спрос очень высок, после выпуска букраннер может за счет дополнительных акций удовлетворить этот спрос и избежать чрезмерного роста курса, который потом может привести к резкому падению акций эмитента.
В общем, в первые несколько дней или недель торговли букраннер поддерживает рынок акций компании, стараясь не допустить чрезмерных скачков (хотя это не всегда получается).
С той же целью часто для менеджеров компании на некоторое время после IPO устанавливается так называемый «тихий период», в течение которого компания обязуется не давать комментариев относительно своих финансовых перспектив, чтобы дополнительно не «разогревать» рынок своих акций.
По окончании периода стабилизации ваш букраннер (равно как и другие участники синдиката) обычно старается поддерживать с вами хорошие отношения, давая доступ к аналитическим отчетам по отрасли и по вашей компании, обеспечивая консультации по различным вопросам. Делается это, естественно, с целью продолжения в будущем деловых отношений, так как после IPO обычно следуют вторичные выпуски акций и размещения публичных займов. Для банков помощь вам – это вложения в свой будущий бизнес с вами.
Отношения с инвесторами
Жизнь в качестве публичной компании налагает на вас определенные обязательства. Прежде всего, это обязательства по регулярному предоставлению отчетности инвесторам. Сюда обычно включается финансовая отчетность, но некоторые биржи требуют предоставления информации и о других событиях (например, о продаже акций инсайдерами, то есть менеджерами и членами совета директоров компании).
Кроме того, задачей менеджеров теперь становится поддержание и повышение курса акций компании. Эта задача достигается не только за счет постоянной работы и улучшения финансовых результатов компании, но и за счет ликвидации асимметричности информации между менеджерами и инвесторами. Для этого публичные компании обычно устраивают регулярные встречи с аналитиками и конференц-звонки, на которых менеджеры комментируют важные события в жизни компании, такие как ее периодическая финансовая отчетность или крупные сделки.
В крупных компаниях в составе финансовой службы обычно создают подразделение по работе с инвесторами (департамент по связям с инвесторами – см. рисунок). Его задачей является предоставление инвесторам регулярной информации в требующейся по законодательству форме, составление пресс-релизов, мониторинг информации, передаваемой инвесторам на предмет соответствия законодательству и биржевым требованиям той страны, где обращаются акции или депозитарные расписки компании. Например, по законодательству США вы не можете сообщать одному из инвесторов информацию, недоступную остальным. В этом случае департамент по связям с инвесторами заботится о том, чтобы информация, распространяемая менеджерами компании, была доступна всем инвесторам. Этому же департаменту обычно поручают поддержку веб-сайта компании.
* * *Чтобы узнать работу процесса проведения IPO на практике, давайте рассмотрим выход на рынок компании eBay – самого крупного в мире онлайн-аукциона.
В ходе прочтения кейса постарайтесь самостоятельно ответить на следующие вопросы.
? Каковы плюсы и минусы IPO для eBay?
? Какую позицию надо занимать eBay в переговорах о цене размещения с участниками синдиката?
? Как текущая ситуация на рынке может повлиять на IPO компании? А стоит ли размещать акции именно сейчас?
IPO интернет-аукциона eBay
Осенью 1998 года фондовый рынок США замер в тревожном ожидании. Дефолт в России, девальвация азиатских валют и падение азиатских фондовых рынков заставили говорить о надвигающейся общемировой рецессии. На фоне всех этих негативных событий CEO компании eBay Пьер Омидьяр должен был принять важное решение: проводить IPO компании или отложить его до лучших времен.
За два месяца до этого, когда биржевые индексы каждый день ставили новые рекорды, eBay начала процесс регистрации проспекта эмиссии акций для своего IPO. Однако с начала коррекции рынка в сентябре многие компании, особенно интернет-компании, такие как barnesandnoble.com, uBid и netValue Inc., объявили об отмене или отложили свои планируемые IPO (см. рисунок). Некоторые аналитики предрекали IPO eBay такую же судьбу.