Взвесив решающий вопрос, «существенна» ли информация, полученная на основании результатов первого бурения, судья Бонсал заключил: определение существенности в таких случаях должно быть консервативным. В данном случае, подчеркнул судья, это вопрос политический: «В условиях нашей системы свободного предпринимательства очень важно, чтобы инсайдеры, включая директоров, руководителей среднего звена и сотрудников, имели мотивы к приобретению ценных бумаг своих компаний. Стимулы, возникающие от владения такими акциями, полезны как для компании, так и для держателей акций». Придерживаясь консервативного определения, судья решил, что до 9 апреля, когда направленные навстречу друг другу скважины позволили точно установить трехмерную конфигурацию залежей руды, существенной материальной информации о них не было, и решения инсайдеров о покупке акций Texas Gulf, принятые до этой даты, даже если и основанные на результатах, были не более чем предположительными и законными «научно обоснованными догадками». Обозреватель одной газеты, не согласный с решением суда, заметил: догадка была настолько научно обоснованной, что за такие выводы инсайдерам следовало бы вручить похвальную грамоту за успеваемость. В случае Дарка судья нашел, что приобретение акций его невольными соучастниками спровоцировано его же заявлением о скором возобновлении буровых работ. Но даже и в этом случае, следуя логике судьи Бонсала, материальной информации не было и, следовательно, ему просто нечем было делиться с другими, побуждая их к покупке акций.
Таким образом, все обвинения сняли с образованных гадателей, купивших акции, заказавших их или рекомендовавших купить другим, если все эти действия были совершены до вечера 9 апреля. Другой оборот дело приняло в отношении Клейтона и Кроуфорда, неосмотрительно купивших или заказавших акции 15 апреля. Судья не нашел у обвиняемых намерения кого-либо обмануть, но они тем не менее приобретали акции, обладая достоверным знанием о том, что найдено крупное, подлежащее разработке месторождение и что публично об этом будет объявлено на следующий день. Короче говоря, обладали существенной скрытой информацией. На этом основании они были признаны виновными в нарушении правила 10В-5, и им предписали не совершать таких действий впредь, а также возместить стоимость акций тем, у кого они были куплены 15 апреля, в случае, если таковых удастся найти (не всегда легко найти партнеров по той или иной трансакции). Впоследствии этот закон — вероятно, таким он и остался — оказался почти фантастически гуманным; с точки зрения корпораций — это уличная барахолка, где продавцы и покупатели смотрят друг другу в глаза, а компьютеров как бы не существует.
Что касается пресс-релиза от 12 апреля, то судья нашел его «туманным» и «неполным», но признал, что важная цель этого документа — приглушить ажиотаж, и решил, что комиссия по ценным бумагам не смогла доказать, что заявление ложно, вводит в заблуждение или двусмысленно. Итак, суд отверг обвинение в том, что Texas Gulf пыталась злонамеренно ввести в обман держателей акций и общество.
До этого места мы видим всего лишь две победы в череде судебных поражений комиссии по ценным бумагам и биржам, а право горняка бросить свой бур и бежать в брокерскую контору сохранило неприкосновенность в случае, если пробуренный шурф — первый. Но оставался еще один вопрос, имевший наибольшие последствия для держателей акций, биржевых трейдеров и национальной экономики. Речь идет о совершенных 16 апреля действиях Коутса и Ламонта. И важность этого вопроса — в обнажившейся проблеме: когда, в какой момент в глазах закона информация перестает быть внутренней и становится публичной? В таком виде этот вопрос не ставился никогда, и решение по поводу случая Texas Gulf стало прецедентом, каковым и осталось до тех пор, пока суд не принял бы какое-то иное, более квалифицированное решение по сходному делу.
Позиция комиссии такова: приобретение акций Коутсом и косвенный совет, данный по телефону Ламонтом Хинтону, — акт незаконного использования внутренней информации, потому что эти действия совершались до сообщения об открытии месторождения на широкой ленте Доу-Джонса. Это сообщение юристы комиссии именовали «официальным», хотя служба Доу-Джонса не имеет такого статуса и ее сообщения считают официальными только по обычаю. Но комиссия по ценным бумагам и биржам на этом не остановилась и пошла дальше. Даже если бы телефонные звонки обоих директоров были сделаны после «официального» объявления, то они должны были бы считаться неуместными и незаконными, если с момента появления объявления на широкой ленте и до звонка не прошло достаточно времени, чтобы информация была усвоена теми, кто не присутствовал на пресс-конференции или не сразу заметил объявление на ленте. Защита смотрела на этот вопрос совершенно по-другому. По мнению адвокатов, их клиенты невиновны независимо от того, звонили они до появления объявления на ленте или после него. И в том и в другом случае они не совершили ничего противозаконного. Во-первых, утверждала защита, Коутс и Ламонт имели все основания считать, что информация стала публичной, так как Стивенс на совещании совета директоров сказал, что она была обнародована в выступлении канадского министра шахт накануне вечером. Следовательно, Коутс и Ламонт действовали в полной уверенности. Во-вторых, продолжала защита, волнение в брокерских конторах и циркуляция слухов на фондовой бирже означали, что в действительности новость уже была известна всем — по слухам и по сведениям The Northern Miner, — и значительно раньше, чем последовали обсуждаемые телефонные звонки. Адвокаты Ламонта утверждали, что их клиент никоим образом не советовал Хинтону покупать акции; он просто посоветовал ему посмотреть на широкую ленту — этот совет так же невинен, как и действие, к которому побуждает. Что делал Хинтон, это его личное дело. В целом юристы обеих сторон не смогли договориться ни о том, нарушены ли правила, ни о том, существуют ли вообще какие-то правила. Мало того, защита утверждала: комиссия по ценным бумагам и биржам просила суд составить новые правила и использовать их против обвиняемых. В то же время истец утверждал, что просил лишь о расширенном применении старого правила 10В-5 — в духе маркиза Куинсберри. В конце судебного процесса адвокаты Ламонта устроили в зале суда настоящую сенсацию, выставив на всеобщее обозрение большую карту Соединенных Штатов, утыканную разноцветными флажками — синими, красными, зелеными, золотистыми и серебристыми. Каждый флажок, объявили адвокаты, обозначает место, где новость о Texas Gulf появилась до того, как ее напечатали на широкой ленте, и до того, как Ламонт начал звонить по телефону. В ходе расспроса выяснилось, что все флажки, за исключением восьми, представлены брокерской фирмой Меррилла Линча, Пирса, Феннера и Смита, на внутреннем коммутаторе которой новость появилась в 10:29. Но хотя раскрытие весьма ограниченного источника сведений о распространении новости по стране могло снизить юридическую ценность карты, оно не повлияло на эстетическое впечатление, полученное судьей. «Разве это не великолепно?» — воскликнул он, в то время как члены комиссии буквально дымились от злости и досады. Когда же один из зардевшихся от гордости адвокатов заметил несколько пропущенных мест и сказал, что флажков должно быть еще больше, судья Бонсал, продолжая улыбаться, покачал головой и сказал: наверное, не получится, ведь на карте уже использованы все доступные цвета флажков.
Щепетильность Ламонта, проявившаяся в том, что после звонка Хинтону он два часа ждал, прежде чем отправился покупать акции для себя и своей семьи, не произвела на комиссию никакого впечатления. Именно здесь комиссия заняла наиболее непримиримую позицию и попросила судью принять решение, которое имело бы значение для расчистки законодательных джунглей на будущее. Как сказано в письменных представлениях, «позиция комиссии такова: даже после того, как корпоративная информация опубликована в средствах массовой информации, инсайдеры все равно обязуются воздерживаться от трансакций ценных бумаг до истечения достаточного периода времени, в течение которого эмитенты ценных бумаг, держатели акций и инвесторы смогут оценить развитие событий и принять осознанное квалифицированное решение… Инсайдеры должны ждать, по крайней мере, до того момента, когда информация дойдет до среднего инвестора, следящего за рынком, чтобы этот инвестор имел возможность оценить его поведение». В случае с Texas Gulf, утверждала комиссия, 1 часа 39 минут, прошедших с появления сообщения на широкой ленте, недостаточно для оценки ситуации, и об этом свидетельствует факт, что по истечении этого времени повышение цен на акции компании едва началось. Следовательно, Ламонт приобрел акции в 12:33, нарушив закон о ценных бумагах. Но что представители комиссии по ценным бумагам и биржам разумели под «разумным временем»? Продолжительность его должна «варьироваться от случая к случаю», сказал в итоговом выступлении советник комиссии Кеннамер. Имеется в виду — в соответствии с природой внутренней информации. Например, весть о снижении дивидендов очень быстро дойдет до сознания даже самого тупого инвестора. В то же время необычная и невнятная информация, как в случае Texas Gulf, требует для усвоения нескольких дней, если не больше. Будет, сказал Кеннамер, «почти невозможно сформулировать жесткий набор правил, работающих во всех ситуациях такого рода». Таким образом, по мнению комиссии, единственная возможность для инсайдера понять, достаточно ли времени он выждал, прежде чем купить акции, — это идти в суд и положиться на решение судьи.
Щепетильность Ламонта, проявившаяся в том, что после звонка Хинтону он два часа ждал, прежде чем отправился покупать акции для себя и своей семьи, не произвела на комиссию никакого впечатления. Именно здесь комиссия заняла наиболее непримиримую позицию и попросила судью принять решение, которое имело бы значение для расчистки законодательных джунглей на будущее. Как сказано в письменных представлениях, «позиция комиссии такова: даже после того, как корпоративная информация опубликована в средствах массовой информации, инсайдеры все равно обязуются воздерживаться от трансакций ценных бумаг до истечения достаточного периода времени, в течение которого эмитенты ценных бумаг, держатели акций и инвесторы смогут оценить развитие событий и принять осознанное квалифицированное решение… Инсайдеры должны ждать, по крайней мере, до того момента, когда информация дойдет до среднего инвестора, следящего за рынком, чтобы этот инвестор имел возможность оценить его поведение». В случае с Texas Gulf, утверждала комиссия, 1 часа 39 минут, прошедших с появления сообщения на широкой ленте, недостаточно для оценки ситуации, и об этом свидетельствует факт, что по истечении этого времени повышение цен на акции компании едва началось. Следовательно, Ламонт приобрел акции в 12:33, нарушив закон о ценных бумагах. Но что представители комиссии по ценным бумагам и биржам разумели под «разумным временем»? Продолжительность его должна «варьироваться от случая к случаю», сказал в итоговом выступлении советник комиссии Кеннамер. Имеется в виду — в соответствии с природой внутренней информации. Например, весть о снижении дивидендов очень быстро дойдет до сознания даже самого тупого инвестора. В то же время необычная и невнятная информация, как в случае Texas Gulf, требует для усвоения нескольких дней, если не больше. Будет, сказал Кеннамер, «почти невозможно сформулировать жесткий набор правил, работающих во всех ситуациях такого рода». Таким образом, по мнению комиссии, единственная возможность для инсайдера понять, достаточно ли времени он выждал, прежде чем купить акции, — это идти в суд и положиться на решение судьи.
Защита Ламонта, возглавляемая адвокатом Хазардом Гиллеспи, выслушав эти заявления, отреагировала с тем же пылом — если не с юмором, что и при упражнении в картографии. Во-первых, сказал Гиллеспи, комиссия утверждала, что звонок Коутса Хемизеггеру и звонок Ламонта Хинтону противоправны, потому что сделаны до появления сообщения на широкой ленте; потом комиссия заявила, что запоздалое приобретение Ламонтом акций противоправно, потому что совершено после появления сообщения, но все равно слишком рано. Если оба противоположные по временной направленности действия — мошенничество, то какова правильная линия поведения? Представляется, что комиссия хотела, чтобы правила соответствовали ее позиции, или, вернее, чтобы суд сам создал такие правила. Более формально Гиллеспи изложил свое мнение так: «С точки зрения комиссии, суд должен был написать… правило в судебном порядке и задним числом приложить его к действиям Ламонта, чтобы признать его виновным в мошенничестве за поведение, каковое он сам считал исключительно оправданным».
Да, это не выдерживает никакой критики, согласился судья Бонсал, — и поэтому не выдерживает критики утверждение комиссии о том, что время передачи сообщения на широкую ленту — тот самый момент, когда новость становится общедоступной. Судья принял более узкую точку зрения, основанную на юридических прецедентах, согласно которой контрольный момент — когда пресс-релиз был зачитан и роздан корреспондентам, хотя ни один из посторонних людей, а точнее, вообще никто не мог в течение какого-то времени узнать его содержание. Обеспокоенный следствиями такого утверждения, судья Бонсал добавил: «Возможно, как настаивает комиссия, должно быть создано более эффективное правило, которое помешало бы инсайдерам действовать на основании информации после ее объявления, но до того, как ею смогут воспользоваться все остальные». Однако судья посчитал, что составлять такое правило не входит в его компетенцию. Он также не думал, что в его компетенции определять, достаточно ли долго ждал Ламонт, прежде чем купить акции в 12:33. Если оставить на усмотрение судей составление подобных определений, сказал он, то «это приведет лишь к еще большей неопределенности. Решение в одном случае нельзя будет применить к решению в связи с другим случаем, если делу будут сопутствовать иные факты. Ни один инсайдер не может знать, достаточно ли долго он ждал… Если кто и может законодательно зафиксировать период ожидания, так это сама комиссия». Никто не стал вешать колокольчик на шею коту, и все обвинения с Коутса и Ламонта были сняты.
Комиссия по ценным бумагам и биржам опротестовала оправдательные решения, а Клейтон и Кроуфорд опротестовали вынесенные в их отношении обвинительные решения. В апелляции комиссия тщательно исследовала все обстоятельства и пожаловалась в окружной суд на то, что судья Бонсал ошибочно истолковал имевшиеся данные, а в апелляции защиты Клейтона и Кроуфорда говорилось о пагубных последствиях применения догм в выдвинутых против них обвинениях. Разве те же догмы не означают, например, что закон нарушает каждый аналитик по ценным бумагам, который изо всех сил выискивает малоизвестные факты о какой-либо компании, а затем рекомендует своим клиентам покупать ее акции, за что ему и платят деньги? Но если это так, можно ли выносить обвинительный приговор инсайдеру, дающему советы из одного только прилежания? Разве такой подход не парализует вложения персонала корпораций и не блокирует передачу корпоративной информации инвесторам?
Возможно, что так. Как бы то ни было, в августе 1968 года апелляционный суд второго округа США обнародовал решение, которым отменил постановления судьи Бонсала почти по всем пунктам, за исключением решения в отношении Клейтона и Кроуфорда. Апелляционный суд нашел, что первая ноябрьская скважина обеспечила инсайдеров достаточной и существенной информацией о ценности рудных залежей, и поэтому Фогарти, Моллисон, Дарк, Холик и другие инсайдеры, купившие акции Texas Gulf или советовавшие другим лицам купить их зимой, были признаны виновными в нарушении закона. Кроме того, апелляционный суд постановил, что туманный пресс-релиз от 12 апреля был двусмысленным и мог ввести в заблуждение. Было также определено, что Коутс незаконно поспешил, отправив требования сразу после пресс-конференции 16 апреля. Один только Ламонт — обвинения с него были сняты, так как он умер вскоре после решения суда низшей инстанции, — и офисный менеджер Texas Gulf Джон Мюррей остались освобожденными от всяких обвинений.
Это решение стало известной победой комиссии по ценным бумагам и биржам. Первая реакция Уолл-стрит — вопль о том, что теперь начнется полнейшая неразбериха. Предстояла подача апелляции в верховный суд. Интересный эксперимент — первая в мировой истории попытка заставить Уолл-стрит играть на бирже, не подтасовывая карт…
5 Xerox Xerox Xerox Xerox
Когда первая копировальная машина — механический аппарат для размножения листов с рукописными текстами, предназначенный для практического использования в канцеляриях, — была в 1887 году предложена рынку чикагской фирмой A. B. Dick Company, машина не взяла страну приступом. Напротив, мистер Дик, бывший лесопромышленник, которому наскучило от руки переписывать свои прейскуранты, попытался самостоятельно изобрести множительный аппарат, но в конце концов сдался и получил право производить мимеограф[34] от его изобретателя, Томаса Альвы Эдисона. Мистер Дик при этом тотчас столкнулся с ужасающими маркетинговыми проблемами. «Люди не хотели делать копии канцелярских документов, — рассказывал внук основателя компании Мэтьюз Дик-младший, позже вице-президент A. B. Dick Company, производящей разнообразные копиры и множительную технику, включая ротаторы. — В общем, первыми пользователями машины стали отнюдь не деловые организации, а церкви, школы, отряды бойскаутов. Чтобы привлечь компании и профессионалов, деду пришлось основательно заняться миссионерской деятельностью. Механическое размножение канцелярских документов было тогда в новинку, оно нарушало устоявшуюся практику. К 1887 году пишущая машинка провела на рынке немногим больше десяти лет и не получила еще широкого распространения, к тому же тогда не имелось и копировальной бумаги. Если бизнесмену или адвокату требовалось пять копий какого-нибудь документа, то клерк переписывал их от руки. Люди говорили деду: “Зачем мне много копий всякой ерунды? В кабинете будет полно хлама, в бумажки будут заглядывать любопытные, а я еще потрачусь на хорошую бумагу”».
В другом аспекте неприятности, с которыми столкнулся мистер Дик-старший, вероятно, обусловливались неважной репутацией самой идеи изготовления копий графических материалов, устоявшейся на протяжении нескольких столетий. Дурная репутация выражена в негативном подтексте слова «copy» — глагола и существительного — в английском языке. В Оксфордском словаре английского языка сказано, что в не очень далеком прошлом над этим словом витала аура обмана; в самом деле, с XVI века до викторианской эпохи слова «copy» (копия) и «counterfeit» (фальшивка) были почти синонимами. К середине XVII века средневековое значение слова «copy» (богатство, изобилие) было забыто, осталось только прилагательное «copious» (обильный). «Хорошие копии — это те, которые воспроизводят недостатки плохих оригиналов», — писал в своих «Максимах» Ларошфуко в 1665 году. «Никогда не покупайте копии картин», — догматически воскликнул в 1857 году Рёскин, предостерегая не от юридических последствий, а от подделок. На подозрении находились и копии письменных документов. «Заверенная копия документа может служить доказательством, но копия копии не может быть заверена с той же достоверностью и поэтому не может служить доказательством в судопроизводстве», — считал Джон Локк в 1690 году. Приблизительно в то же время набиравшее силу книгопечатание обогатило язык многозначительным выражением «некачественная копия», а в викторианскую эпоху появился обычай называть предмет или человека бледной копией другого.