теория слишком абстрактна для того, чтобы ее можно было использовать при
разработке конкретных предсказаний. Например, время наступления поворотного
момента не может быть определено до того, как этот момент действительно
наступит. Но, как мы сможем увидеть, эта теория может быть очень полезной для
объяснения хода событий по мере того, как эти события разворачиваются.
К оглавлению
1* Rate of return — ставка дохода: годовой доход от вложений капитала в реальный
или финансовый актив в процентном выражении к стоимости этого актива
(например дивиденд или сумма процентов по ценной бумаге, деленная на ее
покупную цену). — Прим. ред.
2* За год до окончания второй мировой войны, в июле 1944 г., на международной
конференции 44-х стран-союзниц в г. Бреттон-Вудс, штат Нью-Гемпшир, были
приняты соглашения, вступившие в силу в декабре 1945 г. По ним была создана
послевоенная международная валютная система, включающая вновь образованные
Международный валютный фонд и Международный банк реконструкции и
развития. Кроме того, были выработаны правила, облегчающие международный
валютный обмен и стабилизирующие обменные курсы, а именно: золото-
долларовый стандарт, фиксированный обменный курс, обратимость валют. В 1971
—1973 гг. был приостановлен размен долларов на золото и введены плавающие
курсы. Бреттонвудская система прекратила свое существование. — Прим. ред.
Общий доход включает в себя три элемента: разницу в процентных ставках,
разницу обменного курса и повышение стоимости капитала в местной валюте.
Поскольку третья компонента варьируется от случая к случаю, мы можем
предложить следующее общее правило: спекулятивный капитал привлекают рост
обменного курса и рост процентных ставок:
Из двух указанных факторов обменный курс является намного более важным.
Небольшое падение валюты легко сделает общий доход отрицательным. Точно так
же, если по растущей валюте предлагаются привлекательные процентные ставки,
общий доход превысит все, на что мог бы надеяться владелец финансовых средств
при обычном ходе событий.
Это не значит, что разница в процентных ставках не имеет значения; но большая
часть их значения заключается в их влиянии на обменные курсы, а они зависят от
восприятии участников. Иногда кажется, что относительные процентные ставки
оказывают большое влияние; иногда они полностью игнорируются, Например, с
1982 по 1986 г. капитал переводился в валюту, по которой предлагались наивысшие
процентные ставки, а именно, в доллары, однако, в конце 1970-х Швейцария не
могла остановить приток капитала даже путем введения отрицательных
процентных ставок. Более того, представления о важности процентных ставок
часто ошибочны. Например, до ноября 1984 г. причиной сильного доллара часто
считали высокие процентные ставки в США. После того как процентные ставки
были понижены, не вызвав этим ослабления доллара, эта точка зрения была
опровергнута, а доллар пробил потолок.
Ожидания, касающиеся обменных курсов, играют на валютном рынке ту же роль,
что и ожидания, касающиеся котировок акций на фондовом рынке: они являются
решающим доводом для тех, кто опирается в своих решениях на общую ставку
дохода. На фондовом рынке это касается практически всех инвесторов, на рынке
валют — всех спекулятивных операций.
При описании фондового рынка мы использовали модель, которая основное
внимание уделяла котировкам и не принимала во внимание доходы по дивидендам.
Это не вызвало серьезных отклонений от истины, поскольку в рассматриваемых
нами последовательностях подъем-спад изменения в котировках намного
перевешивали доходы по дивидендам. Аналогичные условия являются
превалирующими и на валютных рынках: ожидания, относящиеся к будущим
обменным курсам, являются основной мотивацией в спекулятивных операциях с
капиталом.
Представляется, что основным различием между фондовым и валютным рынками
является роль, которую играют фундаментальные условия. Мы могли видеть, что
даже в случае с акциями "фундаментальные условия" были весьма туманными, но
мы, по крайней мере, не имели причин сомневаться в том, что котировки неким
образом связаны с фундаментальными условиями. В случае с валютой самым
важным фундаментальным фактором является, очевидно, торговый баланс, хотя в
период с 1983 по 1985 г., когда доллар усиливал свои позиции, торговый баланс
США ухудшался. Кажется, пожалуй, что при образовании трендов в динамике цен
фундаментальные условия играют еще меньшую роль, чем на фондовом рынке.
Нам не потребуется долго искать объяснений этому факту: он объясняется
относительной важностью спекулятивных движений капитала.
Как мы уже видели, спекулятивный капитал мотивируется, в первую очередь,
ожиданиями относительно будущих обменных курсов. В той степени, в которой
перемещения спекулятивного капитала доминируют над обменными курсами,
последние являются чисто рефлексивными: ожидания влияют на ожидания, и
превалирующее предпочтение может подтверждать самое себя в течение
практически неограниченного периода времени. Ситуация крайне нестабильна: