Революция во фьючерсной торговле
По мере того как члены биржи свыкались с мыслью о том, что параллельно голосовым площадкам будет функционировать электронный рынок, мир также начал осознавать все прелести маленького, но такого удаленького продукта. Как нам показалось, озарение снизошло на финансистов слишком уж быстро. Речь уже не шла о том, будет ли новая концепция работать, – теперь мы были озабочены вопросом готовности биржи к феноменальному росту, который нас ожидает в скором будущем. Состоявший из трейдеров, брокеров и менеджеров по работе с клиентами совет директоров трансформировался в команду экспертов, которой предстояло вывести биржу в следующее столетие. Мы все были буквально заворожены скоростью и эффективностью нового растущего рынка, с поразительной точностью высчитывавшего совершенные в течение секунды сделки (transactions per second, TPS).
Одним из последствий перехода торговли на электронные рельсы стал отток денежных ресурсов с площадок. По мере насыщения платформ ликвидностью голосовой рынок все более устаревал. Особенность эволюционного процесса на фьючерсных рынках заключается в том, что геометрический рост числа конечных потребителей приводит к созданию двух рабочих мест вне площадки и одного – на площадке. В продолжение всех этих событий главную роль в совете директоров играли Лео и Шепард. Решения становились все более сложными по мере распространения новой концепции на другие секторы фондового рынка, в конце концов– и на другие биржевые продукты. Успех контрактов е-мини на S amp;P 500 обусловил появление аналогичных "мини-инструментов" по NASDAQ 100, S amp;P MidCap 400 и Russell 2000. Все они уже доказали свою жизнеспособность.
Во время создания е-мини контрактов директорат был интеллектуальным центром власти. Не только Лео и Шеперд, но и все другие члены совета работали, не покладая рук, стремясь привести площадки к осознанию важности успеха нового предприятия. Джек Сэнднер (Jack Sandner), бывший председатель, и Терри Даффи (Terry Duffy), являющийся председателем в настоящее время, обеспечили поддержку брокерского сообщества, коллектив которого серьезно влиял на политику биржи, до и после первичного размещения акций (initial public offering, IPO).
Даффи в частности обнаружил навыки старого прожженного политика-дипломата, сумев довести до сознания ветеранов площадки бесчисленные преимущества электронной платформы для СМЕ. Даффи, которого считают не без основания одним из величайших наряду с Меламидом председателей биржи, содействовал притоку новой крови, в которой так нуждалась СМЕ для того, чтобы перейти к новой главе своей истории. При поддержке стратегов вроде Меламида и Шеперда, Даффи сумел превратить старую традиционную чикагскую фирму в глобальный центр финансовой политики, каковым она является сегодня. Я покинул совет директоров биржи, когда Даффи выбрали в его председатели, но как его бывший коллега могу со всей откровенностью сказать, что СМЕ еще никогда не находилась в столь надежных руках.
Растущие объемы торгов по инструментам группы е-мини контрактов сделали новые продукты популярными в среде частных трейдеров (proprietary traders, – частный трейдер, управляющий деньгами инвестора или трейдинговой фирмы за проценты. – Примеч. пер.). Частные трейдеры работают по счетам своих фирм в соответствии с разработанными в компаниях требованиями риск-менеджмента. На долю частных торговых домов (proprietary trading houses, – трейдинговая компания, предоставляющая частным трейдерам в управление свои средства за проценты. – Примеч. пер.) – на Уолл-стрит их называют "проп шопами" (prop shops) – приходится большая часть объемов, приведших к взрывному росту платформенного трейдинга. Все индексные и статистические арбитражеры перестроили свои торговые системы, подогнав их под новые условия работы, характеризующиеся объемами большими, чем в прежние времена голосового рынка.
Трейдеру теперь намного легче составить систематизированный набор правил и условий вхождения в рынок, который автоматизирует весь процесс арбитража, вследствие чего возникает возможность одновременно работать сразу по нескольким рынкам. До эпохи е-мини контрактов одному трейдеру было сложно управиться более чем с двумя рынками. Сегодня вы можете войти в офис "проп шопа", в котором сидят два трейдера, торгующих сразу по двадцати рынкам, причем все их стратегии полностью автоматизированы. Когда электронные торговые системы были доведены до состояния достаточной эффективности и надежности, мы стали свидетелями сразу двух событий: угрожающих темпов роста клиентской базы электронной торговли и перетока ликвидности с площадки в платформу.
Рост клиентской базы был встречен комиссионными торговцами фьючерсами (futures commission merchants, далее FCM) с воодушевлением, так как им было непросто достигать уровня прибыльности по сделкам, который они имели раньше. Многие из крупных фьючерсных торговцев либо работают на крупные финансовые институты, либо обслуживают "проп шопы". Крупные институции привыкли относиться к фьючерсам как к бастардам. В годы моего президентства в компании Коммерц Фьючерс я имел много возможностей почувствовать презрение традиционного банковского сообщества по отношению к фьючерсным рынкам. Была некоторая ирония в том, что банк, с одной стороны, смотрел свысока на фьючерсы, а с другой – зависел от процесса выявления цены на рынках в Чикаго.
Мелкие компании попали в трудное положение вследствие сокращения дохода от комиссионных. Для того чтобы выжить в новые времена, им требовалась консолидация. Единственным и стабильным источником их дохода оставался начислявшийся на клиентские счета процент. Еще одним строго охраняемым секретом нашего бизнеса является факт удержания процентного дохода по счетам клиентов в пользу компаний. Жизнь комиссионных торговцев фьючерсами должна была измениться, и е-мини контракты были катализатором перемен.
Распространение концепции Е-мини контрактов
Успех е-мини контрактов на индекс S amp;P 500 привел к созданию в июне 1999 года нового контракта е-мини на индекс NASDAQ. Распространение моды на новые инструменты поставило чикагские рынки в центр внимания всего финансового мира. СМЕ и прежде являлась глобальным игроком, в основном благодаря валютным фьючерсам и евродоллару, но, возглавив движение отрасли в совершенно новом направлении, биржа превратилась в доминантного игрока, которым является и сегодня. Будучи председателем комитета по индексным фьючерсам, я был обязан изыскивать пути решения проблем, которые принесла брокерам и трейдерам на площадке новая концепция.
Одна из проблем заключалась в стремлении комиссионных торговцев фьючерсами (FCM) получить немедленную выгоду от внедрения е-мини контрактов. Площадки чувствовали угрозу для голосового рынка и противились всем нововведениям. Брокерам и менеджерам по работе в основном с розничными клиентами пришлась по душе идея распространения электронного трейдинга и на другие сегменты рынка ценных бумаг. Необходимость этого становилась все более очевидной по мере того, как мы наблюдали за нескончаемым подъемом индекса NASDAQ, превысившего сначала отметку в 2000, а затем и в 3000 тысячи пунктов. Чем выше поднимался индекс, тем труднее становилось управлять контрактом. Цифры стандартных дневных отклонений привели к такому непомерному раздуванию маржи, что для многих брокеров на площадке риск исполнения клиентских заказов оказался непродуктивным.
Для арбитражеров растущие объемы электронного рынка превратили попутный ветер в шторм. Поначалу статистические арбитражеры были в состоянии автоматизировать модели, что давало им возможность одновременной работы по нескольким инструментам. Я постиг все увеличивающуюся власть технологий при посещении трейдеров в компании Купер Неф, которые были самыми крупными моими клиентами по е-мини индексным контрактам. Еще до запуска е-мини контрактов Скотт Вайсблам вывел частных трейдеров компании Купер Неф в лидеры по использованию контрактов на индексы NASDAQ 100, Russell 2000 и S amp;P MidCap 400.
Посещение нового торгового офиса, построенного для Вайсблама в Нью-Йорке, произвело на меня сильное впечатление. Я был поражен тем, насколько новая автоматизированная система облегчает жизнь трейдерам, позволяя им одновременно делать совершенно разные вещи. В течение времени, ушедшего у нас на ланч, система произвела столько сделок, сколько Вайсблам не делал за целую сессию на голосовом рынке. Это стало открытием! Если они способны на столь частые входы в рынок сегодня, когда система еще не доведена до ума, что же будет тогда, когда она полностью вызреет? Я возвращался в Чикаго, полностью изменив свою точку зрения на последствия распространения электронных торговых платформ. До меня впервые дошло, что имел в виду Лео Меламид, когда сказал нам на одном из первых заседаний по вопросу е-мини контрактов: "Позвольте технологии вести вас". Технологические гении частных трейдинговых компаний использовали принцип автоматизации, создав своим трейдерам технологические преимущества.
Все началось как соревнование с момента запуска в торговлю фьючерса на индекс Dow Jones на СВОТ, а закончилось революцией во всей индустрии. Очень скоро от меня стали требовать в отчетах, посылаемых мной в штаб-квартиру Коммерцбанка во Франкфурте, уделять первоочередное внимание объемам электронной торговли. Банк, подобно другим европейским финансовым институтам, пришел к выводу о том, что голосовой рынок морально устарел и должен быть принесен в жертву во имя роста.
Великий уравнитель
В начале 2001 года меня пригласили на торжественный обед в чикагский отель Конрад Хилтон. На этом мероприятии Лео Меламид должен был получить приз Антидиффамационной Лиги (Anti-Defamation League, ADL – американская правозащитная общественно-политическая организация, противостоящая антисемитизму и другим формам нетерпимости по отношению к евреям. – Примеч. пер.) Чикаго. В числе выступавших ораторов был бывший сенатор от Иллинойса Пол Саймон (Paul Simon), почетный член совета директоров СМЕ. Мы были хорошими друзьями. После первого же заседания директората, на котором присутствовал Саймон, он отвел меня в сторону и спросил: "Джек, ты случаем не армянин?" Получив утвердительный ответ, он расплылся в улыбке. Его соседом по комнате в студенческом общежитии был армянин, с которым он дружил.
Саймону приходилось часто бывать в столице Армении Ереване, он был хорошо осведомлен о политической ситуации на моей исторической родине и трудностях во взаимоотношениях с соседним Азербайджаном. Много лет он посылал мне статьи об Армении или вырезки из газет с моими фотографиями, не забывая поинтересоваться при этом, во сколько мне обошлась реклама. Как-то раз я сказал ему, что, будучи республиканцем, всегда голосовал против него, о чем сейчас сильно сожалею. Я с теплым чувством вспоминаю о нашей дружбе, мне сильно не хватает этого прекрасного человека, ушедшего в мир иной несколько лет назад.
Зная об ораторских способностях Лео Меламида, я предвкушал нечто особенное, когда провожал его глазами, идущего по проходу к сцене, чтобы принять награду. Лео не разочаровал меня. Поблагодарив организаторов вечера, Лео тут же вскочил на свой любимый конек и начал говорить о рынке. Его речь содержала много интересных мыслей об индустрии, но одна его фраза привела зал в состояние возбуждения. Лео назвал рынок "великим уравнителем".
Мне всегда хотелось подобрать верные слова для описания моего опыта на рынке, и вот теперь слова Лео расставили все по своим местам! По сути, он хотел сказать, что рынок никого не дискриминирует и никого не выделяет. Если ты прав, значит, ты хороший трейдер. Не имеет значения ни твоя религиозная принадлежность, ни национальность. Единственное, что важно – способность осмысления информации, которая всегда под рукой, и способность трансформирования информации в прибыльную сделку. Таково мерило успеха на рынке. Речь оказалась во многом пророческой, в ней промелькнуло некое предвидение скорого изменения условий торговли, что и случилось в результате роста объемов и распространения е-мини контрактов.
Что случилось с эпицентром торговли
Мир стоял на пороге перемен, а на переднем крае революционных сражений была СМЕ. Однако вместе с усиливающейся популярностью инструментов, торгуемых через электронную платформу, биржевое сообщество стало отмечать неуклонное падение объемов на голосовом рынке. Серьезные перемены привели многих старых трейдеров в состояние, близкое к панике, ибо динамичная природа новых продуктов вынуждала их вносить коррективы в устоявшийся стиль работы. Еще недавно они находились в самой гуще биржевой торговли, как в прямом, так и в переносном смысле этого слова. Физическое присутствие на площадке означало нахождение в географическом центре мира трейдинга. Но с недавних пор передний край обрел динамичность.
С запуском электронных продуктов передний край переместился с биржевых площадок на экраны мониторов. Он утерял при этом свою географическую составляющую, но зато обрел технологическую. Трейдеры уже не обсуждали свое место на площадке, их волновало другое: как сделать так, чтобы их платформы работали быстрее, хотя бы на десяток миллисекунд. Обычно люди не подозревают о сдвиге, случающемся каждый раз, когда торгуемый на площадке продукт мигрирует в электронную платформу. Тысячи рабочих мест на площадках были заменены тысячами рабочих мест вне площадок, но не каждый трейдер сможет преуспеть в офисе.
Даже в наши дни, когда большая часть объемов по фьючерсному контракту на индекс S amp;P 500 приходится на торговые платформы с е-мини контрактами, трейдеры все еще стоят на голосовых площадках, ставших вторичными по отношению к электронным платформам. То, что более крупный контракт торгуется с 10-пунктовым шагом по тику (increment per tick), а у е-мини контракта шаг 25-пунктовый, дает трейдерам небольшую, но все-таки возможность арбитража между двумя контрактами.
И хотя спред между двумя контрактами существенно сократился с момента запуска е-мини контрактов, на площадку все еще поступают заказы в достаточном количестве для процветания нескольких трейдеров. Многие уже давно поняли, что их способ ведения бизнеса обречен. Слова Лео оказались пророческими и предрекли перемены. Рынок превратился в уравнителя в еще большем масштабе – чудесный образчик дарвинизма нашей эпохи. Только сильнейший вид, в нашем случае наилучший, выживает при изменении окружающей среды.
Но метаморфозу претерпевала не только СМЕ, то же самое можно сказать и о моем бизнесе с компанией Коммерц Фьючерс. Сразу после запуска е-мини контрактов директорат внес изменения в правила клиринговой палаты. Вследствие чего возникла ситуация "ограниченной ответственности" коллективных членов клиринговой палаты в противоположность прежде действовавшему правилу, согласно которому в случае дефолта все члены клиринговой палаты совместно покрывали образовавшийся балансовый дефицит, обеспечивая тем самым нормальное функционирование рынка и биржи. Крупные институты обязывали создавать дочерние структуры, которые в случае серьезного кризиса выполнили бы роль буфера. На самом деле, потребуй СМЕ у меня 100 миллионов долларов в связи с банкротством Моргана, я как президент компании Коммерц Фьючерс тут же позвонил бы юристу банка, а не казначею!
Ограниченная ответственность несла двоякую выгоду комиссионным торговцам фьючерсами (FMC). Во-первых, она создавала необходимый финансовый буфер, что шло на пользу финансовым институтам, фидуциарно ответственными перед своими инвесторами. Во-вторых, фирмы подобные компании Коммерц Фьючерс, получали право отсылать свободный капитал материнским компаниям, которые распорядились бы им с большей эффективностью. Изменения структуры клиринга и рост электронных рынков в Чикаго стали причинами моего вызова во Франкфурт, где мне предстояло провести презентацию для совета директоров.
Я прилетел в Германию 1 мая 2001 года. Находясь в полусонном состоянии вследствие нарушения суточного ритма организма, я задремал в такси и не заметил полицейских машин, во множестве курсировавших по улицам. Номер для меня был забронирован в отеле, расположенном прямо напротив башни Коммерцбанка, в самом сердце Франкфурта. Я распаковал вещи, вздремнул часок, а затем вышел прогуляться и понаблюдать за тем, как немцы, по моему разумению, справляют праздник 1 мая – европейский день труда. В Америке День Труда (Labour Day – федеральный праздник в США, отмечаемый в первый понедельник сентября. – Примеч. пер.) трудно представить без пикников с хот-догами и заправленным майонезом салатом. В Европе праздник первого мая отмечается демонстрациями рабочих, во время которых полиция принимает меры повышенной безопасности. Мой первый день в Германии был ознаменован кровавыми столкновениями турецких демонстрантов с немецкой полицией. В полнейшем шоке, я тщетно пытался понять происходящее, наблюдая, как две группы людей избивают друг друга палками и дубинками.
На следующий день мне предстояло выступать перед людьми, решающими вопрос финансирования дочерней компании, в которой я был президентом. Зал заседаний совета директоров являл собой огромное открытое пространство, ограниченное вместо стен окнам, от пола до потолка, с чудесным видом на Франкфурт. Начав презентацию, я вовремя заметил, что потенциал внимания членов совета невелик, и поэтому мне надо работать быстро. С помощью программы PowerPoint я ознакомил слушателей с изменениями норм, сообщив о ныне возможной репатриации средств во Франкфурт. Доклад занял минут 15, потом было голосование, которое прошло гладко. Один из членов совета, пожилой господин из Австрии, сказал: "Прекрасно, Джек, Вы армянин, не так ли? Вам известно, что мы в Австрии говорим об армянах? "Нет ничего хуже армянского еврея". Но это из-за ваших переговорческих талантов". Сбитый с толку, я не знал, как поступить. Объяснить, что я не еврей или запустить ему ручкой в голову? На моей родине, где у меня множество еврейских друзей, словосочетание "армянский еврей" звучит как комплимент. Но услышать такое из уст пережившего Вторую Мировую войну австрийца было неприятно, тем более что сказано это было с нескрываемым презрением. Помню, что вечер я провел в номере отеля, вспоминая своих бабушек и дедушек и их рассказы о совершенном турками геноциде.
Еще одна цель моего пребывания в Германии заключалась в ознакомлении людей с новыми электронными рынками в Чикаго. Коммерцбанк был совладельцем биржи Eurex. Его управляющим была хорошо знакома концепция электронного трейдинга. Более того, именно работающие с немецкими гособлигациями трейдеры Коммерцабанка участвовали в "насильственной миграции" ликвидности по фьючерсу на эти бумаги с биржи LIFFE на биржу Eurex. Казалось, всех приводила в восторг перспектива торговать индексными фьючерсами через электронную платформу. Немного времени понадобилось для того, чтобы понять, что индексные фьючерсы на Глобэкс – самый захватывающий род деятельности в режиме прямого доступа. Вскоре немецкие регуляторы внесли необходимые изменения в правила открытия счетов розничными инвесторами, позволившие избавиться от прежних юридических неясностей.